Марк Фабер: Реальная экономика США растоптана «белыми слонами»

Я бы хотел, чтобы читатели постигли фундаментальную разницу между «реальной экономикой» и «финансовой экономикой». В реальной экономике доля рынка долговых обязательств и фондового рынка в ВВП мала, и в ней они, в первую очередь, призваны направлять сбережения в инвестиции.

В финансовой экономике, или «экономике, стимулируемой финансами», объем фондового рынка намного превышает ВВП и направляет сбережения не только в инвестиции, но также постоянно – в колоссальные спекулятивные пузыри. Не то что бы в реальной экономике не было пузырей, но в ней они – явление нечастое, и обычно невелики в общем масштабе экономики. Так что когда эти пузыри лопаются, они наносят экономике лишь ограниченный ущерб.

Однако в финансовой экономике инвестиционные мании и пузыри на фондовом рынке столь велики, что их схлопывание вызывает значительный экономический ущерб. Я хотел бы отметить, что любой инвестиционный пузырь приносит с собой кое-какие существенные экономические преимущества, потому что пузырь приводит либо к квантовому скачку уровня прогресса, либо к увеличению производственных мощностей, что, как только пузырь лопается, бьет по ценам и позволяет большем количеству потребителей извлечь пользу из увеличения предложения.

Например, в XIX веке бумы строительства каналов и железных дорог привели к существенному снижению транспортных затрат, что очень благоприятно сказалось на экономике. Бумы 1920-х и 1990-х годов, вызванные инновациями, привели к значительным увеличениям объема выпуска и увеличению производительности, что во время последнего бума снизило стоимость новых продуктов, таких как персональные компьютеры, мобильные телефоны, серверы и так далее, и они стали доступны миллионам новых потребителей.

Энергетический бум конца 1970-х годов привел к применению новых технологий добычи нефти и бурения, а также к более эффективным способам потребления энергии, а также энергосбережения, что после 1980 года вызвало падение цен на нефть в реальном соотношении примерно до уровня начала 1970-х годов. Даже глупые пузыри на азиатском рынке недвижимости в 1990-х годах имели свои преимущества. Колоссальный переизбыток недвижимости стал причиной обвала цен на нее, что, после 1998 года, привело к очень умеренным ценам на жилую и коммерческую недвижимость.

Так что, по моему мнению, бумы капиталовложений, которые неизбежно приводили к большим или малым инвестиционным маниям, являются необходимой и неотъемлемой частью капиталистической системы. Они приводят в движение прогресс и развитие, снижают затраты на производство и увеличивают производительность, даже если неизбежно создают некоторые трудности, связанные с кризисом,  который следует за каждым бумом.

Однако суть в том, что в реальной экономике (небольшой рынок заемного капитала) пузыри обычно образуются за счет доступности сбережений и кредита, в то время как в финансовой экономике (непропорционально большой рынок заемных средств по сравнению со всей экономикой) неограниченная доступность кредита ведет к возникновению спекулятивных пузырей, полностью выходящих из-под контроля.

Иными словами, принимая во внимание, что каждый пузырь будет создавать инвестиционных «белых слонов» (вложения, которые не имеют смысла для экономики при любых обстоятельствах) в пузырях финансовых экономик, количество и размер инвестиционных «белых слонов» принимает такой колоссальный масштаб, что экономические преимущества, возникающие благодаря каждому из инвестиционных бумов, перечисленных мной ранее, могут быть более чем нивелированы разрушением денег и капитала во время обвала. Это случается потому, что в финансовой экономике оказывается слишком большое количество спекулятивного и заемного капитала, застревающего в совершенно непродуктивных инвестиционных «белых слонах».

По этому поводу я бы хотел отметить, что еще в конце 1980-х годов США гораздо больше походили на «реальную экономику», чем в настоящее время, когда их можно определенно охарактеризовать как «финансовую экономику». К 1981 году капитализация фондового рынка относительно ВВП была менее 40%, а весь объем задолженности кредитного рынка в процентах от ВВП составлял 130%. В противоположность этому, сейчас капитализация фондового рынка и задолженность кредитного рынка выросли более чем до 100% и 300% от ВВП, соответственно.

Как я пояснял выше, темп роста инфляции ускорился в 1970-е годы, отчасти по причине ослабления валютной политики, которое привело к негативным реальным процентным ставкам, отчасти из-за реальных дефицитов на некоторых сырьевых рынках, и отчасти – потому что ОПЕК удалось повысить цены на нефть. Но к концу 1970-х рост цен на сырьевые товары привел к увеличению предложения, и некоторые товары начали падать в цене еще до того, как Пол Волкер (Paul Volcker) ужесточил условия кредитования. Подобным образом, растущие цены на энергоносители в конце 1970-х годов привели к инвестиционному буму в нефте- и газодобывающей промышленности, в то время как в тот же момент мир узнал, как использовать энергию более эффективно. В результате дефициты уступили место перенасыщению рынка нефти, из-за после 1985 года цены на нефть снизились.

В то же время американский бум потребления, спровоцированный Рональдом Рейганом (Ronald Reagan) в начале 1980-х годов (вызванный увеличением бюджетных дефицитов), начал привлекать все больший объем дешевого азиатского импорта сначала из Японии, Тайваня и Южной Кореи, а затем, в конце 1980-х, также и из Китая.

По этой причине я утверждаю, что даже если Пол Волкер не прибегнул к активной денежной политике, призванной сократить инфляцию, за счет существенного увеличения процентных ставок в 1980-81 годах, рост уровня инфляции по всему миру очень значительно замедлился бы в течение 1980-х, потому что на сырьевом рынке возникло перенасыщение, а очень конкурентоспособные импортные товары из Азии и Мексики начали оказывать давление на цены на потребительские товары в США. Так что, с участием жесткой кредитной политики Пола Волкера или без него, после буйной инфляции 1970-х последовало бы снижение уровня инфляции 1980-х.

В действительности, кое-кто может возразить, что без жестких финансовых мер (то есть если бы  денежной массе позволили расти в стабильном темпе) в начале 1980-х снижение уровня инфляции было бы еще более ощутимым. Почему? Бум инвестиций в энергетику и усилия по энергосбережению, скорее всего, продлились бы немногим дольше, и это могло бы привести к еще большим избыткам производственных мощностей и дальнейшему сокращению спроса. Что, в конечном  счете, стало бы причиной еще большего падения цен. Я могу также напомнить нашим читателям, что Кондратьевская волна долговременной динамики цен, которая развернулась вверх в 1940-е годы, должна была пойти вниз примерно в конце 1970-х.

Я здесь уж точно не намерен критиковать Пола Волкера или подвергать сомнению его достижения в ФРС, так как я считаю, что, помимо того, что он был человеком безупречной личной и интеллектуальной целостности (что для нынешнего Феда – редкость), он был также лучшим и самым смелым председателем ФРС.  

Однако факт остается фактом, и инвестиционное сообщество до сего дня полагает, что жесткая монетарная политика Волкера в то время стала причиной подавления инфляции в 1981 году, в то время как, по сути, уровень инфляции в любом случае снизился бы в 1980-х по причинам, которые я только что перечислил. Иными словами, после валютного эксперимента в 1981 году многие люди, а в особенности г-н Гринспен, посчитали, что активная кредитно-денежная политика может направить экономическую активность по курсу стабильного роста, не подверженного инфляции и структурным экономическим кризисам, с помощью ослабляющих мер!

Подобная убежденность во всемогуществе центральных банков еще более усилилась после смягчающих мер в 1990-91 годах, которые были приняты для спасения банковской системы и ссудосберегательных ассоциаций; подобных шагов в 1994 году для спасения Мексики и в 1998 году – чтобы избежать более серьезных последствий кризиса в компании Long-Term Capital Management (LTCM); ослабляющей мерой в 1999 году, перед оказавшейся совершенно неопасной Проблемой-2000, которая привела к еще одному 30-процентному росту индекса Nasdaq до пика в марте 2000 года; а также самыми последними агрессивными понижениями процентных ставок, спровоцировавшими бум на рынке недвижимости.

Теперь я хотел бы, чтобы читатели на минуту задумались, что в действительности вызвало кризис в ссудосберегательном секторе в 1990 году, мексиканский кризис в 1994 году, азиатский кризис, проблемы LTCM в 1998 году, а также нынешнюю экономическую стагнацию. В каждом из этих случаев проблемы возникали из-за либеральной денежно-кредитной политики и чрезмерного использования кредита. Иными словами, экономика – пациент – заболевает, потому что вирус – понижательные коррекции, которые являются необходимыми на свободном рынке – вырабатывает иммунитет к лекарству, что впоследствии побуждает доброго доктора, который где-то в The Wall Street Journal прочел, что меры по либерализации денежно-кредитной политики и бюджетных дефицитов стимулируют экономическую активность, увеличить дозу лекарства.

Еще большие и сильные дозы препарата временно облегчают симптомы заболевания, но не его фундаментальные причины, что, со временем, неизбежно приводит к рецидиву и новому кризису, который становится все более серьезным, так как причины болезни так и не были ни определены, ни излечены.

Так что мне кажется, что Карл Маркс (Karl Marx) мог оказаться прав говоря, что кризисы становятся все более разрушительными с созреванием капиталистической системы (и с разрастанием «финансовой экономики», описанной выше, подобной раковой опухоли), и что в финансовом кризисе случится величайший крах, который будет настолько катастрофическим, чтобы разрушить рамки нашего капиталистического общества.

Это не так, возражают Бернанке (Bernanke) и компания, потому что центральные банки могут напечатать неограниченное количество денег и принять экстренные меры, которые, за счет прямого вмешательства на рынках, поддерживают цены на активы, такие как облигации, акции и недвижимость, и таким образом избегают экономических кризисов, особенно с дефляционным уклоном. Это отчасти правда. Если центральный банк печатает достаточное количество денег и готов предоставлять неограниченный объем кредита, тогда дефляции на местном ценовом уровне легко можно избежать, но очень большой ценой.

Во-первых, очевидно, что подобные меры точно приводят к разрушению валюты, либо относительно валют других стран, которые не следуют подобной политике масштабной монетизации и государственных выкупов (политика, которая, по моему мнению, основана на невразумительной софистике в экономических научных кругах), либо относительно золота, сырьевых товаров и материальных активов в целом. Рост внутренних цен впоследствии приводит в какой-то момент к «недостатку платежного средства», что влечет за собой создание новых кредитов и бумажных денег.