CFO Polymetal: запрос инвесторов сейчас довольно базовый: вниз, к фундаменту пирамиды Маслоу

Российским золотодобытчикам пришлось в 2022 году пересматривать все устоявшиеся модели работы: подбирать новых поставщиков, осваивать новые рынки сбыта, подстраиваться под новые условия финансирования и ценообразования, искать альтернативные варианты структурирования бизнеса. Как к новым реалиям адаптировался Polymetal, в интервью "Интерфаксу" рассказал CFO компании Максим Назимок.

МЕСТНЫЙ "ИНОСТРАНЕЦ"

- На российском рынке золотодобычи сейчас осталось всего несколько "иностранцев", из крупных - только Polymetal. В чем риски такого статуса?

- С практической точки зрения, например, в плане получения лицензий, взаимодействия с регулирующими органами по операционным вопросам, мы, конечно, себя никогда "иностранцем" не ощущали. И в России, и в Казахстане мы - местная компания.

Единственный дискомфорт - в области корпоративного регулирования, санкций и контрсанкций. И для этих целей мы "иностранец" и, более того, инкорпорированный в "недружественной" юрисдикции. Собственно, это была одна из причин, почему план по продаже российской части бизнеса, объявленный летом, не состоялся: некоторые из вновь вышедших указов президента и других регулирующих нормативных актов довольно сильно ограничивают возможности резидентов таких юрисдикций. Но это касается, повторюсь, в первую очередь, корпоративных вещей - сделок M&A, в какой-то степени внутригруппового финансирования. Россия и Казахстан спокойно обмениваются денежными потоками, но несколько изолированной оказалась головная компания, которая сейчас финансируется в основном за счет Казахстана.

- На каком этапе обсуждение разделения активов? Какой вариант сейчас основной на повестке? Когда ждать новостей?

- Вся эта ситуация приучила нас не пытаться думать на слишком много шагов вперед. Мы четко представляем следующие шаг-два и общую концепцию. Так вот ближайший - обмен "застрявших" в НРД акций нерезидентов. Этот процесс занимает чуть больше времени, чем изначально предполагали, но он должен тем или иным образом завершиться, прежде чем мы сможем двигаться дальше. Как только разберемся с этим, следующий шаг - это переезд в "дружественную" юрисдикцию, как раз чтобы развязать компании руки с точки зрения корпоративных действий. Потому что в текущей конструкции, когда мы зарегистрированы на Джерси, ни продажу, ни разделение активов нельзя нормально реализовать.

Причем, выбирая новую юрисдикцию, следует учесть широкий спектр факторов: не только наличие "этикетки" дружественной страны, но и политическую составляющую, регуляторные и налоговые аспекты. Необходимо понимание юрисдикции, потому что это полноценный корпоративный переезд. На самом деле список вариантов небольшой: это Международный финансовый центр "Астана" (МФЦА) в Казахстане, Гонконг и Арабские Эмираты. МФЦА сейчас выглядит объективно приоритетным, потому что мы давно в Казахстане, у нас листинг на МФЦА, люди на местах. Мы хорошо понимаем юрисдикцию, регуляторные и налоговые аспекты. Пока смотрим в эту сторону, но окончательное решение не принято.

- А на каком этапе компания может вернуться к выплате дивидендов?

- Должен быть завершен обмен акций и, скорее всего, переезд. Не возьмусь сейчас назвать срок.

СБЫТ ПО-НОВОМУ

- Мешает ли вам как-то отзыв статуса надежного поставщика у отечественных аффинажников?

- Нет, не мешает. Статус Good Delivery Лондонской ассоциации рынка драгметаллов был важен, когда продавали золото на Запад. Ближневосточные и азиатские рынки, куда реализуем золото сейчас, не придают ему особого значения. Во-первых, у них есть свои аналоги - Dubai Good Delivery и Shanghai Good Delivery. У "Красцветмета", кстати, обе эти сертификации. Во-вторых, наши аффинажные заводы заработали очень хорошую репутацию с точки зрения качества производственных процессов и металла, и де-факто соответствуют Good Delivery. Покупатели смотрят уже скорее просто на бренд - на каком аффинажном заводе произведен слиток.

- Насколько успешно Polymetal удалось перестроить потоки продаж?

- За 3-й квартал процесс перестройки полностью завершился. Хорошо получилось с Ближним Востоком и Индией. Бытует представление, что Китай скупает какие-то гигантские объемы, однако пока Восточная Азия открывается медленнее - туда тоже есть поставки, но меньшая доля.

На данный момент имеем полноценные ритмичные отгрузки в адрес новых покупателей с минимальными дисконтами, то есть с точки зрения ценообразования мы не пострадали. Да, потратили, может быть, чуть больше времени, чем некоторые наши коллеги по отрасли, и из-за этого накопили достаточно большие запасы непроданного металла. Но зато получили хорошую, эффективно работающую структуру: продаем металл на рыночных условиях с минимальным количеством посредников и не зависим от одного большого покупателя или какой-то конкретной схемы. Есть существенная гибкость.

Хотя прямой экспорт аффинированного металла - это процедурно довольно сложная вещь. В России все еще архаичная система оформления документов, госконтроля, плюс Пробирная палата и теперь ГИИС ДМДК. Все это не отвечает современным реалиям, когда требуется гибкость в выборе покупателя, ценообразовании, оперативность - возможность быстро вывезти металл на экспорт. Система объективно сейчас не заточена на это.

- Видите ли вы как недропользователь какую-то пользу от того, что на рынке РФ стали более активны розничные покупатели?

- Когда весной стало понятно, что необходимо искать новые каналы реализации, российская розница стала первой, куда мы посмотрели. Но в итоге это не материализовалось в реальную работу и объемы. Почему? Первое: между производителем и розницей все равно должен стоять коммерческий банк, а мы в России банкам сейчас практически не продаем. Второе: розница не покупает стандартные, крупные слитки, которые мы привыкли реализовывать. Она покупает 10 г, 100 г, 1 кг максимум. Изготовление таких слитков стоит дорого, так как за каждый аффинажный завод берет дополнительное вознаграждение. При этом условия покупки, которые мы видели, были даже хуже, чем те, на которых продаем сейчас за рубеж оптом. Иными словами, много мороки, дорого с точки зрения производства и очень маленькая глубина рынка.

- Верите ли вы в перспективы нового ценового бенчмарка?

- Нет. И я не вижу в этом смысла. Бенчмарк на то и бенчмарк, что он един для всех, дает возможность говорить друг с другом в одних терминах. Увеличится количество бенчмарков - снизится рыночная эффективность.

АЛЬТЕРНАТИВНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

- Насколько существенно для вас поменялся рынок финансирования?

- Значительно. Рынок прошел несколько стадий. В начале марта финансирования не было совсем, но мы, каким-то образом предвидя ситуацию, специально в январе выбрали по максимуму доступные кредитные линии, то есть у нас была большая подушка ликвидности, и это очень помогло. Дальше финансирование появилось в рублях и за очень большие деньги, потому что ключевая ставка была около 20%. По мере того, как она снижалась, пошла вниз и стоимость рублевых заимствований, и где-то к середине лета нормализовалась до текущих уровней. Был небольшой период, когда было доступно финансирование в привычной валюте - долларах и евро. Мы этим опять же успели максимально воспользоваться. Но потом где-то в конце августа - сентябре, когда появились опасения, что Россию отключат от "недружественной" валюты совсем, с подачи ЦБ началось фактически выдавливание ее из банковской системы. Прошло это довольно успешно, теперь ни с долларами, ни с евро никто из российских коммерческих банков работать не хочет. Те, что не под санкциями, принимают платежи, но долларового финансирования, особенно длинного, просто нет.

И чтобы не было иллюзий: в нероссийских банках для компаний с существенной долей российского бизнеса финансирования сейчас нет вообще, если не считать казахстанские банки. То есть доступные для нас рынки финансирования сейчас - это Россия и Казахстан.

В настоящий момент видим следующую тенденцию - финансирование в альтернативных валютах. Релевантные для нас - это юань и дирхам ОАЭ. И в одной, и в другой уже достаточно много работаем с точки зрения расчетов, уже привлекли и первые кредиты в юанях. Дирхам - чуть более экзотическая валюта, но и по ней начинает формироваться рынок.

- Какие у вас сейчас задачи по управлению долгом, предстоят ли крупные погашения в следующем году?

- Практически по всем погашениям следующего года уже понимаем, где и как рефинансируем, а что-то уже рефинансировали, но в основном пока в рублях. А вот те относительно дорогие заимствования, в рублях в первую очередь, которые брали на финансирование оборотного капитала весной-летом, постараемся в начале следующего года рефинансировать в длину, скорее всего, как раз в альтернативных валютах. И не исключаю, что через механизм, в том числе, публичного долга.

- Да, сейчас даже золотодобытчики, ранее не размещавшие облигаций, идут на публичный рынок долга. В том числе набирают популярность юаневые бонды.

- Справедливости ради, планка требований к эмитентам сильно снизилась, в первую очередь - с точки зрения рейтинговых аспектов. Поскольку покупают такие выпуски в основном профессиональные участники финансового рынка, они сами проводят кредитный анализ, меньше полагаются на рейтинги. И это локальный рынок, иностранных инвесторов в таких выпусках нет.

Что касается валюты, вероятнее всего, выберем юань. Разброс ставок между облигациями в юанях и кредитами в них не очень большой, а потенциальное преимущество - объем и срочность. Потому что тот механизм, к которому мы исторически привыкли, когда можно было билатерально договориться с конкретным банком и на длительный срок взять большой объем средств, сейчас, увы, не работает.

Никаких параметров выпуска, которые можно было бы озвучить, пока нет. Но, повторюсь, барьер для выхода на публичный рынок долга сильно снизился. Транзакционные издержки и управленческие усилия на организацию выпуска несопоставимы с теми, что были нужны для классического евробонда в старые времена.

НЕРУТИННЫЕ ОПЕРАЦИИ

- Как сказался на Polymetal уход с рынка иностранных поставщиков оборудования, консалтинговых компаний, поставщиков ПО и так далее?

- По-разному, ситуации очень отличаются для конкретных групп товаров и услуг. Какие-то поставщики ушли совсем, например, европейские производители горного оборудования и запчастей к нему, по каким-то позициям возможны альтернативные каналы поставок, тот же параллельный импорт, по другим полноценно заместились аналогами из разных частей Азии или отечественными.

По нашему ключевому объекту - автоклаву - достаточно хорошо удается справляться. Большая часть долгосрочных поставщиков-подрядчиков, если нет прямых санкций, идет навстречу.

По горному оборудованию все очень похоже на авиаотрасль: донорская схема и закупка машин уже, условно говоря, китайских.

Опять же потребовалось достаточно много усилий, чтобы переналадить цепочки поставок. На выходе же две вещи: во-первых, все стало дороже (где-то значительно) за счет логистической составляющей и необходимости реализовать схемы по параллельному импорту, во-вторых, вырос уровень страховых запасов на предприятиях, а это повышенный уровень оборотного капитала.

- Какие-то проекты в связи с этим сдвигаются и как сильно?

- На стройке второй очереди Амурского ГМК (АГМК-2) была пара моментов, когда потребовался реинжиниринг, но ничего непреодолимого, как оказалось, нет. Да, это дополнительное время, деньги, отсюда и корректировка сроков сдачи, но ничего невозможного.

АГМК-2 сдвинулся на первую половину 2024 года. Запустить Ведугу мы собирались в 2025 году, теперь в 2027-м.

Крупный проект, по которому приняли решение в текущем виде его не реализовывать - это Тихоокеанский ГМК (ТГМК). Но сейчас уже идет оценка и выбор производственной площадки для него в Казахстане. Feasibility study, которое собирались делать для Совгавани, будет уже применительно к этой новой площадке. Потому что совершенно ясно - с нуля автоклавное производство в России в текущих условиях не создать.

- Одним из преимуществ проекта в Совгавани был выход к морю, то есть возможность привозить концентрат из любой точки мира.

- Произойдет некоторое перераспределение. Сейчас концентрат с казахстанского Кызыла едва ли не основная составляющая в переработке АГМК. При появлении автоклава в Казахстане мы все, что идет оттуда, будем перерабатывать внутри страны. И, кстати, с точки зрения будущего потенциального разделения российских и казахстанских активов это лучше, потому что снижается операционная зависимость сегментов между собой. При этом высвобождаются мощности на АГМК, и они могут быть отданы стороннему материалу, под который изначально проектировался ТГМК.

Нельзя сказать, что Амурск сильно проигрывает Совгавани с точки зрения логистики. Там и река, и железная дорога, а мы уже сейчас, при строительстве АГМК-2, вкладываемся в инфраструктуру. Так что особых проблем из той же Совгавани довезти концентрат до Амурска не будет.

- А в целом сейчас, с учетом того, что логистика грузов стала сложнее, возить концентрат из одной страны в другую - это еще рабочая идея?

- Вполне. Мы же не на американский концентрат рассчитываем. А логистические проблемы, которые возникали в этом году при поставках в Китай, в основном были ковидного, реже - экологического свойства.

- Отчеты ряда золотодобытчиков РФ за третий квартал показывают достаточно драматическое снижение маржи.

- Это макроэкономические тиски. В III квартале совпало два фактора: просадка золота к уровням $1600 и очень сильный рубль. И это мы еще не трогали инфляционную и логистическую составляющие, которые тоже, естественно, играют роль. Плюс, если говорить про рентабельность, это видно даже по нашей полугодовой отчетности, когда ты продаешь не все, что производишь, постоянные затраты распределяются неравномерно и, естественно, маржинальность проседает.

По итогам года у нас результаты будут более-менее ровные с учетом того, что реализация полностью вошла в ритм и расчищается оборотный капитал, рубль чуть-чуть ослаб по сравнению с августом-сентябрем, а золото выросло. Конечно, это не будут показатели прошлого года, но вполне нормальная рентабельность.

- Есть понимание по издержкам, укладываетесь в прогнозы?

- В обновленные прогнозы укладываемся. И по TCC, и по AISC, и по capex кстати (актуальные прогнозы, соответственно, $900-1000 на унцию, $1300-1400 на унцию и $725-775 млн - ИФ). В следующем году снижения уровня издержек ждать не стоит, особенно при таком рубле.

- В этом году инфляция вела себя довольно непредсказуемо, ваша "личная" инфляция совпала примерно с официальной?

- Здесь тоже очень неровно по компонентам. Например, расходы на оплату труда растут плюс-минус вровень с официальной инфляцией. Иначе в поставках, особенно где было импортозамещение или просто замещение импорта на импорт: по отдельным позициям рост в разы, по отдельным - нет совсем. Например, цены на железо снижались, поэтому по каким-то компонентам - скажем, крепь, шары для мельниц - нет какого-то сверхинфляционного роста. А вот топливо выросло значительно сильнее, чем официальная инфляция.

- Актуален ли прогноз по производству 1,7 млн унций?

- Да, рисков не видим. В этом и плюс, что у нас относительно много активов. Какие-то проблемы на одних компенсируются дополнительным производством на других. Китай по-прежнему сложен с точки зрения возможности туда вовремя что-то отгрузить, но хорошо отработали другие предприятия - например, Кутын запустился раньше срока, несмотря на текущую ситуацию.

- Какие планы по инвестициям в ГРР? Polymetal собирался сократить затраты на геологоразведку, прежде всего, за счет СП с юниорами.

- Сложившаяся ситуация стала поводом и на ГРР, и на какие-то не очень крупные проекты развития посмотреть критически. Применили новые макродопущения, новые допущения с точки зрения цен на все - и часть проектов сократили. Но общий подход, что инвестируем в геологоразведку, в том числе в greenfield, остается неизменным. Ключевые, перспективные СП с юниорами продолжаем, отбираем новые проекты. Просто, наверное, чуть более решительно прощаемся с тем, что или не приносит результатов, или как-то экономически не смотрится.

- Пару лет назад Polymetal готов был даже участвовать в региональном этапе ГРР-исследований.

- Сейчас все-таки стараемся сосредоточиться на конкретных проектах, а не на абстрактных региональных изысканиях. Опять же - это некая рационализация капзатрат. То есть беремся только за то, что может показать относительно быстрый результат (насколько это возможно для ГРР).

РАБОТА ДЛЯ IR

- Поменялось ли что-то с точки зрения ESG в новых реалиях?

- Общее отношение к теме - нет. Но опять же произошла некоторая рационализация с точки зрения капиталоемких проектов. Проанализировали, что реализуемо, что нет в текущих условиях с практической точки зрения, возможно ли что-то построить, поставить, и что работает или не работает с экономической точки зрения. Но общие направления и приоритеты те же: промышленная безопасность, климат, снижение парниковых газов, оборотная вода, то есть переход на сухое складирование хвостов. Все эти проекты реализуются.

- Но со стороны инвесторов ESG-запросы, я так понимаю, отошли на второй план.

- Запрос со стороны инвесторов сейчас вообще довольно базовый. И немногие оставшиеся институциональные инвесторы, и значительная база теперь уже розничных инвесторов из разных частей света - все интересуются простыми вещами: корпоративным существованием компании, перспективами получения дивидендов, производством, долговой нагрузкой. То есть вниз, к фундаменту пирамиды Маслоу.

Хотя периодически приходят запросы еще из того, старого мира: "Почему у вас снизилась доля женщин в совете директоров? Как вы планируете изменить эту ситуацию?". Речь о западных институциональных инвесторах, у которых есть какие-то ESG-guidelines или минимальные критерии, и они в рамках регулярных своих обзоров опрашивают компании.

- Есть инвесторы, которые полностью свернули работу с компанией?

- Конечно. По сравнению с январем реестр акционеров в институциональной части поменялся очень сильно. Осталось несколько крупных фондов из классических, самый яркий пример - BlackRock, у которого сейчас более 7%. Кто-то приходил и покупал за это время, их немного, но есть. Но, конечно, индексных фондов практически не стало, UK generalist funds также практически нет с учетом того, что мы выпали из FTSE. Их место заняли в основном розничные инвесторы, причем западные.

У нас сейчас две изолированные корзины инвесторов: российские торгуют только на Московской бирже, иностранные - только за рубежом. И иностранным розничным покупателям довольно сложно приобрести наши акции, хотя желающих очень много. Работа нашего IR также сильно видоизменилась: теперь большую часть времени мы тратим на работу именно с розничным инвестором, у которого другие запросы и другая их частота.