Через год 1970-е могут показаться сказкой

Автор: Мартин Хатчинсон (Martin Hutchinson)

Несколько недель назад я сравнил главу ФРС Бена Бернанке с центральным банкиром Веймарского периода Рудольфом фон Хавенстейном (Rudolf von Havenstein). Сравнение выглядит еще лучше, если вспомнить о бесследно прошедшем заседании Феда 27 апреля и последовавшей за ним реакцией рынков. Даже более осторожные представители СМИ начинают сравнивать сегодняшнюю экономическую ситуацию с 1970-ми и шутить о диско и смешных костюмах. Однако ни Бернанке, который продолжает все отрицать, ни СМИ в целом не обращают внимания на один огромный недостаток подобного сравнения: нет экономического закона, который бы заставил инфляцию остановить свой рост на отметке в 10%, как это произошло дважды в 1970-е.   

Похоже, что есть два сценария развития событий. С одной стороны, Бернанке может быть прав и рост мировых цен на ресурсы и энергоносители – это временное явление, но у такого сценария есть другие неприятные последствия, как я покажу ниже. С другой стороны, если текущая траектория цен на ресурсы, энергию и общий ценовой уровень продолжит расти до конца года, то очень вероятно, что к началу 2012 года цены будут расти значительно быстрее, чем в 1970-е, а Фед будет беспомощно пыхтеть, пытаясь догнать уходящий поезд.

Средний курс по образцу 1970-х, когда в 1974 и 1980 гг. инфляция выросла довольно медленно до 10% или чуть выше, а затем упала, кажется маловероятным. Как в 1974, так и в 1980, процентные ставки были установлены выше уровня инфляции, - совсем немного выше в 1974 году и резко выше в начале 1980 и 1981-82 гг. В результате мы получили отступление инфляции, частичное и временное в 1975 году и долгосрочное в 1980-е. Сегодня инфляция в индексе оптовых цен и импортных товарах уже находится на уровне в 10%, но процентные ставки остаются на 0%, и не будут меняться в течение «продолжительного периода», - в течение двух следующих заседаний Феда, то есть на данный момент до сентября, если следовать определению Бернанке.

Учитывая его нежелание поднимать процентные ставки, вряд ли он начнет их поднимать резко, когда все-таки решит это сделать. Если он будет следовать своему курсу поднятия ставок на ¼% на каждом заседании Феда как в 2004-06 гг., он достигнет порога в 10% по процентной ставке по федеральным фондам только в августе 2016 года. Если он будет двигаться быстрее, используя свои традиционные повышения на ¼% вместе с периодическими повышениями на ½% или даже на 1%, процентные ставки все равно останутся значительно ниже уровня инфляции. Такая монетарная политика будет способствовать ускорению скачков инфляции, а не замедлять их и тем самым сделает приближение инфляции к уровню в 10% не только маловероятным, но и невозможным, - когда она достигнет этого уровня, ее уже ничего не будет сдерживать, а мощные силы будут толкать ее вверх.

Прогноз Бернанке о том, что цены на ресурсы и энергию упадут сами по себе, не так несуразен, как многие другие его прогнозы. Ведь эти цены так и поступили в 2008 году к большому удивлению прогнозистов и рынков, - результатом стали несколько банкротств в горнодобывающем секторе. Более того для краха цен на ресурсы и энергоносители не потребовалось резко поднимать процентные ставки, это произошло когда реальные процентные ставки были резко негативными, так как Бернанке уже понижал номинальные ставки по федеральным фондам до нуля после того как они достигли пика на умеренном уровне в 5,25% в 2006-7 гг. Однако, чтобы вызвать поворот в ценах на ресурсы потребовался худший мировой банковский кризис, по крайней мере, c 1974 года и самая глубокая рецессия со Второй мировой войны.

Все вышесказанное иллюстрирует проблему с этим прогнозом. Если бы процентные ставки выросли значительно выше уровня инфляции, как это произошло в 1980 году, то цены на ресурсы и энергоносители в конце концов сдулись бы, возможно ценой лишь умеренной рецессии, как в 1980-82 гг. Цены на нефть в тот период, например, снизились только немного, их настоящий крах наступил в 1985-1986 гг. Однако, высокие процентные ставки это достаточное, но не необходимое условие для краха цен на ресурсы и энергоносители. Если Бернанке будет сохранять краткосрочные процентные ставки на нуле, а цены на ресурсы и энергоносители продолжат расти, то в таком случае пузырь может лопнуть и сам по себе. Технологический пузырь лопнул в 2000 году, также как и пузырь Южных Морей в 1720 году.

Проблема в том, что триггером для лопания пузыря, помимо повышения процентных ставок, может стать только крах спроса. Если цена на нефть вырастет, например, до $300 за баррель, то Соединенные Штаты как потребитель нефти впадет в серьезную рецессию, по образцу 1973-74 гг., но глубже, так как рухнет объем ресурсов для потребления товаров помимо нефти. Именно так и случилось в 2008 году. Такая рецессия затем приведет к краху мировой торговли, как в конце 2008 года и рецессии в больших странах поставщиках товаров, - Китае и Индии, которые одновременно испытают рецессию из-за роста цен на ресурсы и энергию.

Поэтому если, как это было в 2008 году цены на ресурсы и энергию сильно обгонят розничные цены и покупательная способность рухнет, то Бернанке окажется прав, - цены на энергоносители и ресурсы могут рухнуть и без того, чтобы инфляция оторвалась от земли. Все, что потребуется – это повторение того, что будет очень сильно напоминать Великую Депрессию. Падение рынка казначейских облигаций, который очень вероятен после того как Фед перестанет покупать 70% вновь эмитируемых облигаций в конце июня, также вероятно породит такую же серьезную рецессию, по мере того прекратится доступ к новым источникам финансирования и правительство прекратит платить по счетам.

Однако в данный момент кажется более вероятным, что цены на ресурсы и энергию просочатся в общий пул инфляции лишь с небольшим отставанием, или, скорее, их рост в прошлом году уже заложил основание для мощного роста инфляции. В этом случае быстро растущие потребительские цены загонят вверх зарплаты. Кейнсианская теория, утверждающая, что рост зарплат невозможен, когда экономика переживает спад, все очень упрощает. Более 40% не имеющих сегодня работы сидят без нее уже более полугода, - это невероятно высокая доля, хотя у нас и нет данных периода Великой Депрессии. Прибавьте сюда огромную армию людей «потерявших надежду», то есть переставших активно искать работу и выпавших из «трудовых резервов», как они определяются министерством труда.

Некоторые из этих людей обладают навыками, на которые больше нет особого спроса. На навыки других существует теоретический спрос, но они атрофировались из-за отсутствия кандидатов на рабочем месте, так, компьютерные программисты с навыками образца 2005 года сегодня будут малопривлекательны для работодателя, пытающегося развиваться в растущих в данный момент сферах. И наконец другие могут застрять в рынке жилья и сдвинуться с места только объявив банкротство, существуя на заработки работающих супругов. Даже если не учитывать тех, кто скатился в пропасть алкоголизма и отчаяния, существует большая группа безработных больше не готовых принять существующие предложения.

Существуют устные свидетельства того, что во многих регионах и профессиях рынок труда уже дефицитен. С учетом инфляции доходы сотрудников там будут расти. В общем и целом размер пула «эффективных» наемных сотрудников значительно меньше номинального трудового пула и поэтому инфляция зарплат последует за инфляцией цен. Даже в Китае, где около 200 млн граждан не имеют постоянной работы, зарплаты в прибрежных городах растут на 20% в год.

Там где зарплатная инфляция в общих чертах повторяет ценовую инфляцию или даже растет чуть быстрее, покупательная способность будет расти, чтобы нейтрализовать умеренно растущие цены на ресурсы и, следовательно, депрессии и краха цен на ресурсы и энергоносители не произойдет. Вместо этого дешевые деньги включат зловещую спираль растущих зарплат, цен на ресурсы и энергоносители и потребительской инфляции.

Как мы уже говорили выше нет причин, по которым инфляция должна сделать резкую паузу на уровне 10%. Скорее, в то время как Бернанке поддерживает процентные ставки около нуля, монетарные силы, толкающие цены вверх, будут набирать обороты, порождая ускорение спирали. Именно эта сила вкупе с финансированием государственного дефицита центральным банком вызвала ценовой взрыв в Веймарской республике.

Сценарий 1970-х, при котором умеренный спад сочетался с хронической инфляцией, тем не менее, достигшей пика около 10%, очень маловероятен. Более вероятной кажется более глубокая рецессия, чем та, из которой мы сейчас выходим, в сочетании с крахом цен на ресурсы и энергоносители. Еще более вероятна спираль инфляции в районе 20% ко времени выборов 2012 года, к тому моменту она будет сопровождаться падением ВВП, так как ценовые сигналы рынка не смогли показать правильного направления.

Бернанке может быть прав и рост цен на сырье и энергоносители может быть временным. Но прав он или нет, чем быстрее мы заменим его политику зрелым контролем над предложением денег и процентными ставками, тем лучше.