Дериватив, который можно уронить себе на ногу

Автор: Мартин Хатчинсон (Martin Hutchinson)

Объявление о том, что японские и китайские металлургические компании переходят на трехмесячные контракты с поставщиками железной руды, прекращая переговоры о годовой цене, имеет значение по нескольким причинам. Все из них, однако, способствуют росту инфляции и снижают всеобщее экономическое благосостояние. 

Кто-то может справедливо возразить, что переговоры о годовой цене, где одна сторона, Китай, владелец большинства активов в крупных китайских сталелитейных компаниях, сажает всю команду переговорщиков второй стороны на десять лет, когда переговоры провалились, носят слишком односторонний характер. То, как компания Rio Tinto бросила своих четырех топ-менеджеров после их осуждения, стало также актом корпоративного малодушия, который является крайностью даже для китайцев. Это действие также нанесет долгосрочный ущерб международному бизнесу Rio Tinto. Однако в то время как возможность цивилизованных переговоров с китайскими контрагентами может сойти на нет, возможный перенос всех продаж железной руды на рынок краткосрочных операций значительно увеличит экономические затраты. 

Начнем с прямого воздействия этого изменения. Цены на железную руду в новых контрактах на 90–100% выше, чем в договорах, подписанных год назад (или, в случае с Китаем, не подписанных). Спотовые цены в настоящее время на 30% превышают цены новых контрактов, так что когда срок новых договоров истечет через три месяца, вероятно, цены на железную руду вырастут еще больше. Эти повышения цен  производители стали заложат в стоимость всех товаров, для производства которых применяется сталь и на которые приходится около 95% веса всех товаров, производимых с применением металла. 

Другими словами, этот рост цен на железную руду до рекордно высоких уровней приблизительно эквивалентен удвоению цены на нефть. Сталь в какой-то степени менее важна для мировой экономики, чем нефть. Но с другой стороны, адаптация потребления стали в случае роста цен проходит хуже, чем адаптация потребления нефти, так как большая часть металлопродукции стоит гораздо дороже содержащейся в ней стали. 

Договоренность между руководителями центральных банков мира о том, что инфляция в настоящее время не представляет опасности, таким образом оказывается чистой фантазией.  Теперь, когда мировые экономики начинают восстанавливаться, а рабочие зарабатывают достаточно для поддержания неплохого уровня жизни, возможные сокращения заработных плат на Западе сбалансированы бумом экономик Китая и Индии, рост которых обгоняет инфляцию. Инфляция в Индии уже достигла двузначного значения, а в Китае приближается к этому уровню, хотя официальная статистика там по-прежнему фальсифицируется. При удвоении цен на сырье в течение года и двузначном увеличении огромного резерва дешевой рабочей силы можно официально объявить об окончании 25-летнего отдыха Запада от инфляции, начиная со следующего месяца или через месяц. 

Однако есть и вторичное значение изменений на рынке руды, которое может укрепить инфляцию в мировой экономике в ближайшие десятилетия. Это его переход к увеличению объема продаж с немедленной доставкой и соответствующий рост значения рынка производных железной руды, объем которого, согласно прогнозам Financial Times, вырастет до $200 млрд (учитывая, что объем выпущенных ценных бумаг на рынках всех остальных производных ведет счет на триллионы, этот прогноз кажется низким). 

Если изучить влияние производных на другие виды сырья, становится очевидно, что их основной эффект – это увеличение ценовой волатильности, а также возможное давление на цену в сторону увеличения. Золото первоначально торговалось на условиях моментальной поставки, а деривативы тогда играли второстепенную роль, но с 1973 года оно стало гораздо более волатильным, чем ранее. Более того, цены на нефть, которые до 2000 года менялись относительно редко, несмотря на скачки в 1970-х, стали с тех пор волатильными.  В период между 2003 и 2007 годом они удвоились, в 2007–2008-м – снова удвоились, упали на три четверти за несколько месяцев, а сейчас восстановились на уровне гораздо выше нормы, существовавшей до 2007 года, и длительное сохранение их на этой отметке вызовет мировой экономический хаос. 

До 2007 года цены на железную руду менялись умеренно с ежегодным уровнем роста или падения на 15–20% и сохранялись в пределах $24,30–32,50 за тонну за весь период с 1982 по 2000 годы. Теперь эта тенденция изменилась; цены на железную руду, как и цены на нефть, могут расти или падать вдвое в течение нескольких месяцев и будут резко колебаться, так как активность спекулянтов производными устанавливает цену за пределами экономической реальности в обоих направлениях. Конечно, все эти колебания будут чрезвычайно выгодны самим спекулянтам, скорее всего, особенно крупным компаниям с Уолл-стрит. 

Однако это значительно усложнит жизнь всем реально участвующим в серийном производстве железа и стали. Бесполезно утверждать, что против ценовых колебаний можно хеджировать с помощью рынка производных. Это возможно с адекватной ликвидностью только через год или два, и всегда существует опасность ошибки в хеджировании.  Производитель железной руды, безопасно сыгравший в прошлом году и зафиксировавший цену в $50 за тонну на следующие пять лет, сейчас будет не только глупо выглядеть, но также столкнется с серьезными конкурентными недостатками, так как за это время выросли трудозатраты, стоимость доставки, цены на горное оборудование и другие расходы, увеличив мировую спотовую цену на железную руду до $150 за тонну. И наоборот, производитель стали, зафиксировавший цену поставки железной руды ниже текущей рыночной на следующие пять лет, может оказаться безнадежно неконкурентоспособным по объему расходов, если цены на руду вдруг снова упадут до $50 за тонну. 

Маразм современного бухгалтерского учета также является фактором дестабилизации. Согласно FAS153, позиции производных, используемые для хеджирования экономических рисков, должны быть привязанными к рынку. Если компания хеджирует свой объем производства или производственных затрат на 2–3 года вперед, ее прибыль будет подвержена сильным колебаниям из-за изменения стоимости позиций ее производных. К примеру, нефтедобывающие компании, которые в середине 2008 года хеджировали свои продажи до 2010 года по ценам выше $100 за баррель, оказались экономически дальновидны (или удачливы), так как цена в среднем держалась гораздо ниже этого уровня. Однако стоимость их хеджей, которые страховали их продажи на 2–3 года, значительно превысила объем их годовых доходов от операций. Таким образом, когда в конце 2008 года цены упали, эти компании получили гигантские прибыли, только потому что добытая ими нефть сильно подешевела. Позднее, в 2009 году, когда цены восстановились, они понесли громадные убытки, так как их бизнес снова стал рентабельным. Для инвесторов и банкиров отчеты компаний о прибылях стали абсолютно загадочными; невозможно было определить, приносили ли прибыль те или иные операции. Не говоря уже о том, что хеджирование производных инструментов, защищая экономическую сторону деятельности в каком-то мистическом смысле, никоим образом не обеспечивает стабильность прибыли компаний. 

Так же сильно страдает аспект инвестиций в основные средства. Сложности возникают не столько для сталелитейных компаний, которые могут рассчитывать на то, что маржа между их затратами на железную руду и их ценой на продукты останется приблизительно постоянной. Однако компаниям, добывающим руду, уже труднее: им необходимо рассчитывать бюджет на исследования или крупные капиталовложения в новую шахту – а они при этом не могут даже предположить, какими будут средние цены на руду в процессе жизни шахты. 

Это уже значительно подорвало нефтяной бизнес, где знатоки производных и дико скачущие цены присутствуют уже десять лет. Массовые производители на Ближнем Востоке задаются вопросом, насколько большое государство благосостояния они могут себе позволить – они могут использовать нефтяные фонды для покрытия убытков от скачков цен, но ситуация осложняется, когда неизвестен долгосрочный ценовой тренд, как сейчас. Еще более сложной оказалась проблема канадских разработчиков нефтеносных песков, которые совершенно не выгодны при $40 за баррель, а при $147 или даже $85 являются экономическим спасением для Канады и всего Запада. Таким образом, когда в конце 2008 года рухнули цены на нефть, были отложены или ликвидированы проекты по разработке нефтеносных песков объемом более $90 млрд. Конечно, когда цены на нефть превысили $80, эти проекты в большинстве своем были расконсервированы. Такая неразбериха весьма дорога; она на самом деле может увеличить расходы мировой экономики до уровня, превышающего хваленые прибыли, которые принес бизнес нефтяных производных за этот период. 

Переход на торги с моментальными поставками и рынок производных, таким образом, является чрезвычайно негативным для мировой экономики. Он увеличивает доходы жирных трейдеров с Уолл-стрит, а для всех остальных несет лишь гигантские расходы. Можно быть почти уверенным, что это приведет к росту инфляции и дефициту предложения, так как банкротства и ликвидации проектов в период низких цен, наравне с концентрацией физического продукта в руках спекулянтов, вызовут рост цен и дефицит руды в периоды хаоса на рынке. Это уже практически происходит с медью, еще одним сырьем, имеющим большое значение для мировой промышленной экономики. 

Реальность такова, что переход с долгосрочного установления цен к спекулятивному казино, каким бы прибыльным он ни был для крупье с Уолл-стрит, для нас, остальных, – плохая новость. Вместо того чтобы сажать своих контрагентов во время переговоров, китайцы, будь они мудрее, умоляли бы их вернуться за стол переговоров, чтобы большая часть торгов железной рудой снова фиксировалась бы на год, а казино можно было отправить на периферию, где ему самое место. 

Крах 2008 года определенно должен был научить нас, что значительная часть прибыли, пожинаемой Уолл-стрит, является чистым мздоимством, получением прибыли из остальных сфер экономической деятельности с помощью подрыва деловых отношений без предоставления чего-либо экономически выгодного взамен. Десять или более лет дешевых денег, навязанных нам Беном Бернанке (Ben Bernanke), его иностранными партнерами и их предшественниками, существенно усугубили это стремление к получению ренты. Пора реформировать систему, вначале путем резкого повышения учетной ставки, до того, как Уолл-стрит удастся придать импульс инфляции и довести всех нас до нищеты.