Дух Артура Бернса

Источник: PROJECT-SYNDICATE.ORG

Автор: Стивен С. Роуч (Stephen S. Roach)

Федеральная резервная система (ФРС) США настаивает, что недавний рост цен на продовольствие, строительные материалы, подержанные автомобили, товары личной гигиены, бензин и электронику отражает преходящие факторы, которые быстро исчезнут с нормализацией после пандемии. Но что, если это предзнаменование, а не «шумовое» отклонение?

Воспоминания – сложная штука. Меня долго преследовала инфляция 1970-х. Пятьдесят лет назад, когда я лишь начинал свою карьеру профессионального экономиста в ФРС, я был свидетелем рождения Великой инфляции изнутри ФРС. После этого мне постоянно снились кошмары, вызванные финансовым посттравматическим расстройством. И сейчас дурные сны вернулись.

В их центре – легендарный председатель ФРС того времени Артур Бернс (Arthur F. Burns), привнесший в американский центральный банк уникальную перспективу, будучи экспертом по экономическим циклам. В 1946 г. он стал соавтором авторитетного трактата о ритмических взлетах и падениях американской экономики начиная с середины XIX века. Работа на него вселяла страх, особенно в человека в моей должности. Мне поручали подготовку формальных еженедельных отчетов на темы, о которых Бернс больше всего знал. Он использовал эти знания, чтобы находить недостатки в презентациях сотрудников. Я быстро обнаружил, что ему невозможно было ничего сказать.

Однако Бернсу, управлявшему ФРС железным кулаком, недоставало аналитической подоплеки, чтобы оценить взаимодействие реальной экономики и инфляции и того, как это отношение связано с кредитно-денежной политикой. Будучи зависимым от данных, он был склонен сегментировать проблемы, встречавшиеся ему как вершителю политики, особенно зарождение того, что вскоре стало Великой инфляцией. Он считал, что ценовые тренды, подобно экономическим циклам, сильно зависят от неординарных или внешних факторов – «шума», никак не связанного с кредитно-денежной политикой.

Данный промах имел эпические масштабы. Когда американская цена на нефть учетверилась вследствие нефтяного эмбарго ОПЕК после Арабо-израильской войны 1973 г., Бернс утверждал, что, поскольку это никак не связано с кредитно-денежной политикой, ФРС следует исключить нефть и энергетические продукты (такие как бытовое печное топливо и электричество) из индекса потребительских цен (ИПЦ). Подчиненные протестовали, утверждая, что нелогично пренебрегать такими важными товарами, тем более что их вес в ИПЦ составлял больше 11%. Бернс был непреклонен: если мы не хотим произвести расчеты, он попросит сделать это «кого-нибудь в Нью-Йорке» – намек на его старые связи в Колумбийском университете и Национальном бюро экономических исследований.

Затем последовал стремительный рост цен на продовольствие, что Бернс в 1973 г. связал с необычной погодой – в частности, с явлением Эль-Ниньо, погубившим перуанские анчоусы в 1972 г. Он настаивал, что это был источник роста цен на удобрения и корм, что, в свою очередь, подняло цены на говядину, птицу и свинину. Подобно хорошим солдатам, мы сглотнули и последовали его приказу исключить из ИПЦ продовольствие – имевшее вес 25%.

Тогда мы этого не знали, но мы создали первую версию того, что теперь известно как базовый уровень инфляции, – очищенной части ИПЦ, якобы свободной от волатильных «особых факторов» продовольствия и энергии, чьи колебания прослеживаются к далеким войнам и погоде. Бернс был доволен. Он утверждал, что кредитно-денежная политика должна фокусироваться на более стабильных базовых инфляционных трендах, и мы предоставили ему идеальный инструмент, чтобы сделать этот фокус четче.

В определенной степени это было справедливо. Но, к сожалению, Бернс на этом не остановился. В следующие годы он обнаружил похожие неординарные события, влиявшие на цены мобильных домов, подержанных автомобилей, детских игрушек и даже женских украшений (он назвал это золотой манией). Он также поднимал вопрос об издержках домовладельцев, составлявших еще 16% ИПЦ. Исключите всё это, настаивал он!

Когда Бернс закончил, от ИПЦ осталось лишь примерно 35% – и он рос двузначными темпами! Только тогда, в 1975 г., Бернс признал – слишком поздно, – что в США есть проблема инфляции. Болезненный урок: пренебрегать так называемыми преходящими факторами очень опасно.

Вернемся в сегодняшний день. Вызывая зловещее чувство дежавю, ФРС настаивает, что недавний рост цен на продовольствие, строительные материалы, подержанные автомобили, товары личной гигиены, бензин и электронику отражает преходящие факторы, которые быстро исчезнут с нормализацией после пандемии. Повсеместный дефицит рабочей силы и стремительно растущие цены на жилье якобы тоже преходящие. Ничего не напоминает?

В 1970-х было намного больше уроков, проливающих свет на сегодняшнее беспечное пренебрежение инфляционными рисками. Когда ФРС наконец попыталась обуздать Великую инфляцию, она сосредоточилась на стоимости труда – растущих зарплатах на фоне падающей производительности. Хотя всегда есть хорошие причины, чтобы беспокоиться о производительности, зарплаты сейчас преимущественно под контролем. Профсоюзы, давшие в 1970-х толчок порочной спирали зарплат посредством индексирования стоимости жизни, нейтрализованы глобальной конкуренцией. Но это не исключает совершенно другую форму глобальной инфляции из-за роста издержек – а именно стечения перебоев в цепочках поставок (например, полупроводников) и протекционистских призывов вернуть производство в страну.

Но главной параллелью может послужить другой политический промах. ФРС подпитывала Великую инфляцию в 1970-х, позволив реальным процентным ставкам опуститься на отрицательную территорию. Сейчас ставка по федеральным фондам более чем на 2.5 процентных пункта ниже, чем темп инфляции. Добавьте к этому бессрочное количественное смягчение – в пенистые финансовые рынки ежемесячно вливается порядка $120 млрд – и крупнейшее фискальное стимулирование со времени Второй мировой войны. Всё это происходит как раз тогда, когда следующий за пандемией бум беспрецедентными темпами поглощает незадействованные мощности. Такой политический гамбит не имеет аналогов.

На мой взгляд, сегодня ФРС слишком самоуверенно разглагольствует о надежных ожиданиях инфляции. Она также проповедует новое евангелие «средней целевой инфляции» в убеждении, что сможет неопределенное время закрывать глаза на инфляцию выше целевой, компенсирующей годы, когда инфляция была ниже цели. Мои студенты тоже с удовольствием бы отбросили свои худшие оценки!

Нет, сейчас не 1970-е, но есть пугающие сходства, заслуживающие внимания. Тимоти Лири (Timothy Leary), одному из самых ярких гуру эры Водолея, приписывают фразу: «Если вы помните 1960-е, то вас там не было». К 1970-м это неприменимо. Бессонные ночи и яркие воспоминания, включая образ курящего трубку Бернса, – это почти как снова туда вернуться, только без замечательной музыки.