Эти люди ничему не учатся

Хорошая новость: сегодня (14.06.2022) фондовый рынок потерял не так много, как вчера. Nasdaq даже прибавил 19 пунктов.

Конечно, индекс Dow потерял еще 151 пункт, а S&P - еще 14. Вчера S&P перешел на территорию медвежьего рынка, что не сулит ничего хорошего для экономики.

С 1970 года всякий раз, когда фондовый рынок падал на 18% и более в течение четырех месяцев, экономика каждый раз впадала в рецессию. Именно это мы и наблюдаем.

Но после вчерашней кровавой бойни я услышал, как уважаемая ведущая делового телевидения спросила своего гостя о «зеленых ростках».

Я чуть не свалился со стула от смеха. Эти люди никогда ничему не учатся.

«Зеленые ростки» — это повсеместная фраза, которую чиновники Белого дома и телеведущие использовали в 2009 году для описания того, как экономика США возвращалась к жизни после мирового финансового кризиса 2008 года.

Проблема была в том, что мы получили не зеленые ростки, а бурые сорняки.

Ложные Надежды, Ложные Рассветы

Экономика действительно восстановилась, но это было самое медленное восстановление в истории США. После того, как теория «зеленых ростков» была дискредитирована, министр финансов Тим Гайтнер (Tim Geithner) пообещал «лето восстановления» в 2010 году.

Этого тоже не произошло.

Восстановление экономики продолжилось, но потребовались годы, чтобы фондовый рынок вернулся к максимумам 2017 года, и еще больше времени, чтобы безработица снизилась до уровня, который можно считать близким к полной занятости.

После пандемии 2020 года и последовавшего за ней краха рынка снова раздались те же голоса.

Белый дом говорил об «отложенном спросе», поскольку экономика вновь открылась, и потребители устремились в магазины и рестораны, чтобы компенсировать потери во время карантина.

Но теория «отложенного спроса» оказалась таким же миражом, как и «зеленые ростки». Теперь, когда инфляция растет, а цепочки поставок нарушены, мы стоим на пороге рецессии, если уже не находимся в ней.

Денежно-кредитная политика нас не спасет, потому что у ФРС практически закончился «сухой порошок», несмотря на ее недавние повышения ставок (и то, которое мы увидим завтра). Просто нет достаточного пространства для снижения ставок, прежде чем они вернутся к нулевой отметке.

Скорость движения денег падает уже 20 лет

Между тем, скорость движения денег - скорость, с которой деньги переходят из рук в руки, - падает на протяжении последних 20 лет. С пика в 2.2 в 1997 году ($1 поддерживал $2.2 номинального ВВП) он упал до 2.0 в 2006 году незадолго до глобального финансового кризиса, а затем упал до 1.7 в середине 2009 года, когда кризис достиг дна.

Обвал скорости не прекратился вместе с обвалом рынка. К концу 2017 года скорость продолжала падать до 1.43, несмотря на печатание денег ФРС и политику нулевой ставки (2008-2015). Еще до пандемии она упала до 1.37 в начале 2020 года.

Можно ожидать, что она упадет еще больше, поскольку новая депрессия затягивается. Когда скорость падает, падает и экономика. Печатание денег бессильно: $7 трлн. умножить на ноль = ноль. Без скорости нет экономики.

И, кстати, скорость движения денег за последние два месяца практически остановилась.

Суть в том, что денежно-кредитная политика не может сделать многого для стимулирования экономики, если скорость обращения денег не увеличится. И перспективы того, что это произойдет, сейчас невелики.

Но как насчет фискальной политики? Может ли она помочь вывести экономику из депрессии? Давайте посмотрим...

Насыщенные долгами

За последние пару лет мы увидели больше дефицитных расходов, чем за последние несколько лет вместе взятых. За последние несколько лет правительство увеличило государственный долг больше, чем все президенты вместе взятые, от Джорджа Вашингтона (George Washington) до Билла Клинтона (Bill Clinton).

В результате роста задолженности отношение долга США к ВВП увеличилось примерно до 125%. Это самый высокий показатель в истории США, который ставит США в один ряд с Японией, Грецией, Италией и Ливаном.

Идея о том, что дефицитные расходы могут стимулировать зашедшую в тупик экономику, восходит к Джону Мейнарду Кейнсу (John Maynard Keynes) и его классической работе "Общая теория занятости, процента и денег" (1936).

Идея Кейнса проста.

Он говорит, что каждый $1 государственных расходов дает рост более $1. Когда правительство тратит деньги (или выдает их), получатель тратит их на товары или услуги. Эти поставщики товаров и услуг, в свою очередь, платят своим оптовикам и поставщикам.

Это увеличивает скорость обращения денег.

В зависимости от конкретных экономических условий может оказаться возможным генерировать $1.3 номинального ВВП на каждый $1.0 дефицитных расходов. Это был знаменитый кейнсианский множитель. В определенной степени дефицит окупается за счет роста производства и увеличения налоговых поступлений.

Проблема в том, что есть убедительные доказательства того, что кейнсианский множитель не работает, когда уровень долга уже слишком высок.

Больше долларов, меньше рост

Фактически, Америка и мир постепенно приближаются к тому, что экономисты Кармен Рейнхарт (Carmen Reinhart) и Кен Рогофф (Ken Rogoff) описывают как неопределенную, но реальную точку, когда постоянно растущее долговое бремя вызывает отвращение кредиторов, вынуждая страну-должника к жесткой экономии, полному дефолту или заоблачным процентным ставкам.

Исследование Рейнхарта и Рогоффа показывает, что отношение долга к ВВП на уровне 90% или выше - это не просто дополнительный долговой стимул. Скорее, это то, что физики называют критическим порогом.

Первый эффект заключается в том, что кейнсианский множитель падает ниже единицы. Это означает, что $1 долга и расходов дает меньше, чем $1 роста. Кредиторы беспокоятся, продолжая покупать больше долга в тщетной надежде, что политики изменят курс или спонтанно возникнет рост, чтобы снизить коэффициент.

Так не бывает. Общество пристрастилось к долгам, и зависимость поглощает зависимых.

Государственный долг составляет $30,5 трлн. Долг в $30.5 трлн. не был бы серьезной проблемой, если бы размер нашей экономики составлял $50 трлн.

Но у нас нет экономики в $50 трлн. Наша экономика составляет около $21 трлн. Это означает, что наш долг значительно больше нашей экономики. И экономика пробуксовывает.

Конечная точка — быстрый крах доверия к долгу США и доллару США. Это означает более высокие процентные ставки для привлечения долларов инвесторов для продолжения финансирования дефицита.

Превращение японца

Конечно, повышение процентных ставок означает увеличение дефицита, что усугубляет ситуацию с долгом. Или же ФРС может монетизировать долг, но это еще один путь к потере доверия.

В результате мы получим еще 20 лет медленного роста, жесткой экономии, финансовых репрессий (когда процентные ставки удерживаются ниже уровня инфляции, чтобы постепенно погасить реальную стоимость долга) и увеличивающегося разрыва в уровне благосостояния.

Следующие два десятилетия экономического роста в США будут выглядеть так же, как последние два десятилетия в Японии. Не крах, а просто медленная, длительная стагнация. Такова экономическая реальность, с которой мы сталкиваемся.

И ни монетарная, ни фискальная политика этого не изменят. Не ожидайте увидеть много «зеленых ростков» в ближайшее время.