Новый взгляд на «банкротство 1995»

Вышедшая в 1992 г. книга «Банкротство 1995: грядущий коллапс Америки и как его остановить» (Bankruptcy 1995: The Coming Collapse of America and How to Stop It) вызвала большой резонанс. Написанная Гарри Фигги (HarryFiggie), выдающимся бизнесменом и создателем компании из списка Fortune 500, и Джеральдом Свонсоном (Gerald Swanson), профессором экономики, специализирующимся на государственных финансах, она прогнозировала, что американское федеральное правительство в 1995 г. обанкротится и объявит дефолт.

Дефолт должен был стать следствием коллапса валюты [i]. Каждый кредитор федерального правительства может получить то же количество долларов, какое он дал взаймы, но покупательная способность [ii] этих долларов будет значительно ниже, а то и вовсе упадет до нуля, сделав их бесполезными. Таким образом, долговые инструменты Казначейства США практически не будут иметь какой-либо ценности, так как они деноминированы в долларах, чья покупательная способность будет уничтожена гиперинфляцией.

Конечно, этого не произошло. Несмотря на то что доллар пережил ряд ужасающих спадов и его покупательная способность продолжает подтачиваться, он все еще держится. Но мы проигнорируем выводы книги.

Две ключевых предпосылки «Банкротства 1995»

Логика анализа авторов была безупречной, но она строилась на двух предпосылках, одна из которых оказалась неверной. Первая, правильная, заключалась в том, что долг федерального правительства продолжит расти, что на время написания книги происходило ежегодно с 1969 г. Такая бесславная ежегодная полоса нового долга остается непрерывной по сей день.

Неверная предпосылка заключалась в том, что процентные ставки останутся высокими или даже увеличатся. Такое поведение процентных ставок должно было обуславливаться растущим долговым бременем федерального правительства. Авторы естественно ожидали, что кредиторы потребуют более высоких процентных ставок в качестве компенсации ввиду роста риска дефолта как прямого следствия растущего долгового бремени.

Однако авторы не предвидели, что Федеральная резервная система (ФРС) опустит процентные ставки до неестественно низких уровней. Ни они, ни кто-либо другой не ожидали увидеть то, что мы теперь называем «финансовыми репрессиями»; однако снижение процентных ставок было лишь ее частью.

Федеральному правительству нужно было также убедить покупателей его облигаций, что все получают справедливые условия. Другими словами, федеральному правительству нужно было не только снизить процентные ставки, но и сделать так, чтобы уровень инфляции тоже казался низким [iii]. Таким образом, реальные процентные ставки – номинальные процентные ставки минус заявленный уровень инфляции – должны показывать положительную прибыль для кредитора. В конце концов, кредиторы, давая взаймы свои доллары, конечно же, ожидают увеличения их покупательной способности, чтобы компенсировать риск при откладывании этой покупательной способности на будущее.

Очевидно, убедить кредиторов – да и вообще «рынок», – что инфляция не настолько плоха, как может казаться по ежедневным покупкам, было сложнейшей задачей. Но эту задачу необходимо было выполнить, чтобы отложить прогнозируемое банкротство 1995 г. и валютный коллапс.

Таким образом, федеральное правительство создало «консультативную комиссию по изучению индекса потребительских цен (CPI)». Разумеется, комиссия заключила, что инфляция не настолько плоха, как все думали. Несмотря на то что федеральное правительство в начале 1980-х уже изменило расчет CPI, чтобы сообщать уровень инфляции ниже настоящего темпа снижения покупательной способности доллара, оно сделало это вновь [iv].

Такая коварная уловка правительства существенно исказила возможности произведения точных экономических расчетов, в результате чего драгоценный накопленный капитал, заработанный тяжким трудом, десятилетиями неправильно распределялся и тратился на бесчисленные глупости. Более того, обесценивание валюты снизило покупательную способность сберегателей и сократило стоимость зарплат. Даже если бы зарплата росла, для того чтобы «не отставать от инфляции», необходима поправка прожиточного минимума выше CPI [v].

Манипуляции федерального правительства с расчетом уровня инфляции доллара – это, несомненно, крупнейшее мошенничество в истории. Результатом стал рост трений в США на всех уровнях общества. Как верно заметил Ленин, чтобы разрушить общество, просто ослабьте валюту [vi].

Я изложил эту справку специально для того, чтобы задать следующий вопрос. Что если авторы «Банкротства 1995» на 25 лет поторопились с его написанием?

Взгляд на «Банкротство 1995» в современных условиях

Финансовые репрессии позволила федеральному правительству избежать полного коллапса доллара, несмотря на ежегодное наращивание долга. Ему удалось привлечь покупателей для своих долговых инструментов, несмотря на незаметное ежегодное снижение покупательной способности кредиторов.

Тем не менее, даже если федеральное правительство обладает огромным влиянием, законы финансов это не отменяет. Долг должен обслуживаться со справедливыми процентными ставками.

В противном случае кредиторы выведут свое богатство – в случае валюты корректно выражаемое через «покупательную способность» – из долларов в осязаемые активы, такие как золото, серебро и товары, или даже в биткойны или другие валюты, предлагающие, насколько можно судить, приемлемый уровень надежности.

Если признать, что покупательная способность валюты зависит от спроса и предложения, то обвал спроса на доллар может привести к коллапсу доллара и банкротству федерального правительства. Давайте посмотрим на цифры и сделаем выводы.

Содержимое столбцов следующей таблицы:

A – Общий долг федерального правительства [vii]; 2018 – бюджетный прогноз на 2018 фискальный год, оканчивающийся в сентябре 2018 г., состоянием на февраль 2018 г.

B – Средний долг: рассчитывается как (долг 2018 + долг 2017)/2; используется для расчета процентной ставки в столбце D.

C – Общие выплаты по процентам; данные для 2018 г. основаны на расчетах (см. D).

D – Столбец C/столбец B; в 2018 г. на 7.14% больше, чем в 2017 г. (2.30% * 1.0714), исходя из фактических результатов за первые 4 месяца текущего фискального года.

E – Общие доходы федерального правительства; 2018 – бюджетный прогноз за февраль 2018 г.

F – Столбец C/столбец E; коэффициент платежеспособности – выплаты федерального правительства по процентам, выраженные в процентах от его дохода.

В сентябре 2018 г. федеральный долг, по собственным прогнозам правительства, будет в 27.7 раза больше, чем в 1977 г. Однако федеральный доход в 2018 фискальном году будет лишь в 10.5 раз больше, чем в 1977 г., откуда напрашиваются очевидные выводы. Когда долг растет быстрее, чем доход, увеличивается риск избыточной задолженности [viii].

Ключевые данные в вышеприведенной таблице – столбец F. Здесь приведен коэффициент платежеспособности федерального правительства – показатель его способности выполнять свои долговые обязательства.

Коэффициент платежеспособности достиг пика перед появлением «Банкротства 1995», когда процентные выплаты правительства по долгу превысили 25%, что, вероятно, стало для авторов непосредственной причиной написания и издания книги.

Они были правы в том, чтобы сосредоточиться на отношении процентных выплат к доходу. Исторический опыт в разных странах показал, что когда этот коэффициент достигает 30%, следует гиперинфляция, причем часто уже через 6-12 месяцев. Таким образом, 30% можно рассматривать как критическую «переломную точку», превышение которой ведет к гиперинфляции.

Значение критической точки

Все полезные товары и услуги зависят от спроса и предложения, чье взаимоотношение определяет цену. Валюта любой страны ничем не отличается, помимо того, что результат взаимоотношения спроса и предложения называется не ценой, а покупательной способностью.

Так, например, если предложение валюты (т. е. количество единиц в обращении) остается неизменным, а спрос на эту валюту падает, ее покупательная способность также падает. Точно так же, если предложение валюты увеличивается, а спрос остается неизменным, покупательная способность тоже падает. Сегодня мы обычно называем снижение покупательной способности «инфляцией», которая, очевидно, может быть следствием изменений в предложении валюты и/или спросе на нее.

Если покупательная способность валюты быстро падает на большое значение, следует гиперинфляция. Два хорошо известных примера – Германия в 1923 г. и Аргентина в 2001 г. В первом случае гиперинфляция была вызвана быстрым увеличением количества марок, что привело к обвалу спроса на валюту.

В Аргентине, напротив, количество песо сократилось из-за банковских банкротств и введенных правительством ограничений, из-за чего спрос на песо стал падать еще быстрее, чем его предложение. Опять же, последовала гиперинфляция.

На этих примерах мы видим предопределяющую роль спроса. По сути, гиперинфляция – это «бегство от валюты». Гиперинфляция возникает при обвале спроса на валюту. Из-за страха потери покупательной способности все меньше и меньше людей хотят держать валюту, поэтому ее все быстрее тратят или обменивают на другие валюты, что подводит нас к значению критической точки.

Когда коэффициент платежеспособности поднимается выше 20% и приближается к 30%, спрос на валюту снижается. Снижение происходит потому, что исторический опыт показывает, что валюта на пути к гиперинфляции. Поэтому внимательные наблюдатели предусмотрительно начинают продавать валюту, перенося свою покупательную способность в другие валюты или другие формы богатства в поиске безопасности. Некоторые, подобно авторам «Банкротства 1995», бьют тревогу, этим самым еще больше способствуя снижению спроса на валюту.

Когда превышается критическая точка 30%, начинает распространяться признание финансовых затруднений правительства, в результате чего спад спроса на валюту ускоряется. Ускорение порождает неминуемое бегство от валюты и в итоге ведет к обвалу валюты и гиперинфляции.

Порочный цикл, вызывающий гиперинфляцию

С ростом долга правительства бремя выплат по процентам также растет, если только процентные ставки не снизятся настолько, чтобы выплаты по процентам оставались относительно стабильными, как происходило в вышеприведенной таблице с середины 1990-х. Но рост долга без снижения процентных ставок обязательно приведет к росту бремени процентных выплат. Такой исход ставит валюту на путь к гиперинфляции.

Гиперинфляция возникает при повторении одного и того же коварного процесса. Правительство генерирует недостаточно дохода, чтобы покрыть все расходы, включая обязательства по обслуживанию долга. Вместо того чтобы сократить расходы, оно выпускает больше облигаций.

В нормальных условиях инвесторы покупают облигации, но в какой-то момент спрос инвесторов полностью удовлетворяется. Тогда правительство надеется на поддержку банковской системы, покупающей облигации, не взятые инвесторами [ix].

Как можно ожидать, эти два типа покупателей ведут к разным результатам. Инвесторы не превращают правительственные облигации в валюту; это могут делать только банки. Центральные банки превращают правительственные облигации в наличную валюту, т. е. бумажные банкноты, переходящие из рук в руки, что можно было увидеть на примере немецкой гиперинфляции.

Коммерческие банки создают депозитную валюту, обращающуюся в банковской системе посредством чеков, пластиковых карт, переводов и т. п. Как говорится, банки создают «доллары из воздуха». С помощью магии банковской бухгалтерии банк, покупающий правительственные облигации, кредитует текущий счет правительства вновь созданными валютными суммами, впоследствии растрачиваемыми правительством. Такой процесс вызвал аргентинскую гиперинфляцию.

Независимо от того, о каком типе гиперинфляции речь, оба начинаются, когда инвесторы больше не могут или не желают покупать правительственные облигации, что ведет к растущей зависимости правительства от выдачи ему банковской системой вновь созданной валюты, которую оно затем тратит. Будь то наличная или депозитная валюта, банки превращают правительственные облигации в валюту, необходимую правительству для покрытия расходов и поддержания на плаву, т. е. сохранения видимости платежеспособности.

Таким образом, правительство, с помощью банков, создает бесконечный порочный цикл обесценивания валюты, когда оно берет взаймы лишь для того, чтобы покрыть текущие расходы, включая выплату процентов по постоянно растущему долгу. С ростом долга растут и процентные ставки, что ведет к увеличению ежегодных процентных выплат кредиторам и еще большему ежегодному дефициту, что, в свою очередь, требует увеличения и поднятия процентных ставок, т. е. цикл повторяется, пока неизбежно не выйдет из-под контроля и не приведет к гиперинфляционному валютному коллапсу.

Брать взаймы для покрытия операционных расходов – всегда плохая идея. Еще худшая идея – брать взаймы для покрытия процентных платежей по существующему долгу. В применении к правительственным финансам эти плохие идеи ведут к худшему результату, потому что сегодня правительство контролирует процесс создания валюты. Следовательно, оно использует банки для превращения правительственных облигаций в обращающуюся валюту, и при бесконечном повторении правительство создает порочный цикл, из-за которого страдают все, так как он ведет к гиперинфляции и обвалу валюты.

Следите за коэффициентом платежеспособности

Коэффициент платежеспособности подчеркивает риск такого процесса создания валюты, а критическая точка дает предупредительный сигнал, когда процесс вот-вот выльется в порочный цикл, ведущий к гиперинфляции.

Коэффициент платежеспособности зловеще рос после достижения минимума 12.4% в 2015 г. Я прогнозирую, что в текущем фискальном году он составит не менее 15.3%, но если в этом году процентные ставки еще поднимутся [x], чего ожидает большинство, он может быть выше.

Коэффициент платежеспособности 15% или даже 20% может казаться не вызывающим беспокойства, но он способен быстро измениться. Поскольку федеральное правительство чрезмерно обременено долгом, его коэффициент платежеспособности крайне чувствителен к росту процентных ставок и/или снижению дохода.

Например, если выплачиваемые федеральным правительством процентные ставки удвоятся до 4.92%, что все еще мало по историческим меркам, коэффициент платежеспособности составит 30.7%. Критическая точка будет достигнута даже в том случае, если федеральное правительство не будет брать взаймы больше, чем оно прогнозирует, что кажется маловероятным, так как осведомленные наблюдатели прогнозируют возвращение ежегодного увеличения федерального правительственного долга на триллион долларов [xi].

С распространением разговоров о триллионных дефицитах также делаются новые оценки, чтобы проанализировать влияние на правительственный доход недавних налоговых сокращений. Кроме того, доход может оказаться ниже прогнозов в случае снижения экономической активности из-за роста процентных ставок.

Банкротство федерального правительства может произойти быстро. Перефразируя Эрнеста Хемингуэя (ErnestHemingway), банкротство сначала постепенно, а затем внезапно. Постепенная стадия разворачивается уже десятилетиями, что заставляет задуматься о том, не близка ли внезапная стадия.

Заключение

ФРС признает, что рыночные силы наконец начали перевешивать финансовую репрессию, снизившую процентные ставки. Чтобы держать эти рыночные силы на расстоянии, она отреагировала постепенным повышением процентных ставок и активным давлением в надежде на то, что федеральный доход вырастет достаточно быстро, чтобы не дать коэффициенту платежеспособности достичь критической точки. Но ФРС «отстает от графика».

Я очень хорошо помню эту фразу из 1970-х. Процентные ставки непрестанно росли, но ФРС не удавалось угнаться за усугублявшейся инфляцией, пока председателем ФРС не стал Пол Волкер (Paul Volcker). Он поднял процентные ставки достаточно высоко, чтобы реальные процентные ставки достигли рекордного уровня и восстановили спрос на доллар, что замедлило темп снижения его покупательной способности. Но в этот раз такому не быть.

Когда Волкер в конце 1970-х – начале 1980-х поднял процентные ставки до таких крайне высоких уровней, США были крупнейшей в мире страной-кредитором. Теперь же они – крупнейшая в мире страна-должник, так что у текущего председателя ФРС Джерома Пауэлла (Jerome Powell) нет тех же опций, что были у Волкера. Сегодня федеральное правительство обременено чрезмерным долгом. Критическая точка будет достигнута при любой попытке в духе Волкера подстегнуть спрос на доллар путем поднятия процентных ставок хотя бы до нормальных уровней, не говоря уже о рекордных реальных процентных ставках. Так что же федеральное правительство будет делать?

Маловероятно, чтобы федеральное правительство добровольно отказалось от своих полномочий по созданию валюты и вернулось к конституционному доллару, определяемому как 13.714 грана чистого золота. Оно не сократит правительственные расходы и не извлечет никаких уроков из истории. Как прямое следствие неограниченной склонности федерального правительства тратить валюту, создаваемую для него банками из воздуха, доллар находится на том же пути, по какому шли многие страны, подвергшиеся экономическому коллапсу вследствие обвала валюты.

Искусственное поддержание процентных ставок на низком уровне и преуменьшение настоящего уровня инфляции на протяжении десятилетий держали коэффициент платежеспособности федерального правительства под контролем. Но злоупотребление финансовыми принципами и безответственное эгоистичное поведение не могут длиться вечно. Всегда есть последствия.

Доллар ждет гиперинфляция. Как и все другие бумажные валюты до него, доллар окажется на кладбище бумажных валют.

[i] Я не использую в настоящем отчете слово «деньги». Деньги сегодня понимаются в широком смысле. Есть товары. Есть услуги. И есть деньги, определенные в 1912 г. Дж. П. Морганом (J. P. Morgan) так: «Деньги – это золото и ничто другое».

Существуют также суррогаты денег, якобы обладающие «стоимостью». Я специально использую кавычки, чтобы указать на то, что стоимость денежных суррогатов может быть временной или мимолетной, потому что их полезность обусловлена непостоянными условиями: например, сигареты в качестве валюты в послевоенной Германии, правительственные распоряжения касаемо бумажных валют и т. д. Доллар США, британский фунт, евро и другие национальные валюты – это суррогаты денег, как и биткойны и другие криптовалюты, неспроста названные именно так, а не криптоденьгами. Деньги часто путают с «валютой». Так бывает тогда, когда деньги ошибочно определяют как «средство обмена, единицу учета и средство сбережений». Данные свойства принадлежат валюте, и как деньги, так и денежные суррогаты могут использоваться в качестве валюты.

[ii] Покупательная способность выражает стоимость валюты и измеряется количеством товаров, услуг или других валют, которые можно за нее купить. Следовательно, когда речь идет об измерении богатства или выполнении других задач, требующих экономических расчетов, важно мыслить в контексте покупательной способности, а не использовать единицу какой бы то ни было национальной валюты, так как все они со временем теряют покупательную способность из-за их обесценивания вследствие политики центральных банков.

[iii] Стоит отметить, что для достижения этих двух целей – снижения долларовых процентных ставок и введения людей в заблуждение касаемо настоящего уровня инфляции – федеральному правительству нужно было также снизить золотые процентные ставки, результатом чего является подавление цены золота. Происходит это потому, что золото изымается из хранилищ центрального банка (причем об этом публично не сообщается) и выдается под искусственно низкие ставки заемщикам, продающим, в свою очередь, металл за доллары или другие валюты. Если бы золотым процентным ставкам было позволено превысить долларовые, то золото пребывало бы в баквардации, т. е. его фьючерсная цена была бы ниже текущей, что на свободном рынке невозможно. Когда золото пребывает в баквардации относительно доллара, это подразумевает, что золото более рисковое, чем доллары, что, конечно же, неестественно, потому что покупательная способность доллара может подвергаться инфляции, пока не исчезнет совсем. Такое невозможно в случае золота, на протяжении 5000 лет доказывавшего свою полезность в сохранении покупательной способности, несмотря на относительно небольшие колебания вверх и вниз.

[iv] Более подробное обсуждение этого вопроса см. в следующей статье ShadowStats: http://www.shadowstats.com/article/no-438-public-comment-on-inflation-measurement

[v] Поправка зарплаты на инфляцию обычно делается с запозданием. Таким образом, работник может страдать от инфляции в течение года или больше, прежде чем будет сделана поправка, к тому же основывающаяся на неточном индексе потребительских цен. Работники лишь по прошествии времени ощущают, что они стали беднее из-за снижения покупательной способности доллара.

[vi] В «Экономических последствиях мира» (The Economic Consequences of the Peace) Джон Мейнард Кейнс (John Maynard Keynes) писал: «Ленин, как утверждается, заявил, что лучший способ уничтожить капиталистическую систему – ослабить ее валюту. С помощью непрерывного процесса инфляции правительства способны конфисковать, тайно и незаметно, значительную часть богатства граждан. Таким образом они ее не просто конфискуют, а конфискуют произвольно; и в то время как этот процесс многих обедняет, некоторых он обогащает. Знание о таком произвольном перераспределении богатств бьет не только по безопасности, но и по уверенности в справедливости существующего распределения богатств». 

[vii] Общий долг – это долг брутто, а не чистый долг (нетто), определяемый федеральным правительством как общий долг минус сумма федеральных правительственных облигаций, удерживаемых федеральным правительством на доверительных счетах, предназначенных для соцобеспечения и других целей. Поскольку долг – это реальное обязательство, а не абстрактная концепция, используя эти два разных ярлыка для своих долговых обязательств, федеральное правительство затемняет сумму своего долга. Оно также преуменьшает свое настоящее долговое бремя, ссылаясь на чистый долг в публичных отчетах, впоследствии послушно подхватываемых и беспрекословно передаваемых популярными СМИ.

[viii] Учтите, что этот общий долг не включает условные обязательства федерального правительства, т. е. потенциальные обязательства, способные возникнуть в результате будущих событий. Разумная оценка условных обязательств превышает $100 трлн, что более чем в 5 раз больше сообщаемого размера федерального правительственного долга.

[ix] Исключение составляет Германия. Хорошо усвоив уроки гиперинфляции и последствия валютного коллапса, Бундесбанк не обязуется покупать немецкие правительственные облигации.

[x] См.: «Пауэлл намекает, что ФРС в 2018 г. поднимет процентные ставки в 4 раза» (Powell hints that the Fed will raise interest rates 4 times in 2018) 

[xi] См., например: «Госдолг США выросна $1 трлн менее чем за 6 месяцев» (The US’s national debt spiked $1 trillion in less than 6 months)