Рынок выпустил пар: продолжится ли падение американских акций

Автор: Александр Орлов

Мощное ралли американского фондового рынка, продолжавшееся почти два года, в конце 2021-го — начале 2022-го затормозило на фоне жесткой риторики ФРС, которая сворачивает программу стимулирования экономики и готовится повышать ставку. Сдулся ли пузырь на рынке акций США или это только начало затяжного падения, рассуждает управляющий директор Arbat Capital Александр Орлов.

Выступление Джерома Пауэлла после январского заседания ФРС США принесло рынкам неожиданное осознание окончательного поворота главного мирового финансового регулятора в сторону ужесточения кредитно-денежной политики. Реакция рынка была агрессивной и негативной. Это наслоилось на и без того падающие акции компаний технологического сектора. 

Сдулся ли пузырь на рынке акций IT-компаний или это только начало затяжного падения? Ответ во многом зависит от того, будет ли ФРС в действительности так агрессивна в борьбе против инфляции, что сможет перекрыть структурные тренды на цифровизацию экономики и избыток накопленных за период пандемии сбережений населения, которое все больше участвует в динамике рынка. Пока складывается впечатление, что рынок находится только в стадии поиска нового равновесия в части своих оценок траектории роста ставок и их влияния.

Уже заложенные пять повышений в этом году плюс еще три-четыре в 2023-м и агрессивное «количественное ужесточение» (QT — quantitative tightening, то есть сокращение баланса ФРС путем продажи бондов) — это явный перелет, так как опережающие индикаторы инфляции начинают замедляться, а экономика балансирует на грани торможения и срыва в стагнацию/стагфляцию, чего американский регулятор не допустит.

Но не менее важные критерии для определения, сдулся ли уже технологический пузырь 2.0, — универсальные показатели параметров оценки компаний. И вот тут уже интереснее:

• убыточные компании из числа лидеров роста 2020 года так и не стали достаточно прибыльными за период взрывного роста их бизнеса в пандемию;

• вышедшие на рынок через SPAC и квазиюникорны и «мемные» акции и вовсе обвалились в разы, не показав даже достойного роста подписчиков и выручки;

• а вот лидеры рынка, которые задали тренд на вздутие пузыря, так называемые компании из списка FANG+ (Apple, Microsoft, Alphabet, Meta, Amazon, Tesla, NVIDIA, Netflix, Alibaba и Baidu) показали именно то, чего от них ждали, —опережающий рост прибылей на фоне замедления темпов роста котировок, что в итоге привело в 2021 году к снижению соотношения цена/прибыль (Р/Е) в два раза до более-менее адекватных им темпам роста, минимальной долговой нагрузке и большим объемам выкупа собственных акций 30х. А обвал начала 2022 года и вовсе привел этот показатель к 26х, близко к минимальным уровням за последние четыре года, что существует индекс FANG+.

Пузырь акций из пресловутой корзины компаний FANG+ уже сдулся (Источник: Bloomberg, The NYSE FANG+ Index)

Если посмотреть на котировки многих компаний-бенефициаров пандемии, таких как Zoom, Teladoc, Peloton, Roku и т. д., то там обвал котировок с пиков 2020-го — начала 2021 года был просто ужасающим. В среднем по перечисленным компаниям акции упали в четыре раза. Но это не сделало их дешевыми — они просто перестали быть популярными.

Какие последствия для финансовых рынков в 2022 году будет иметь такая конфигурация: растущие ставки ФРС (возможно, что вся ее агрессивность уже в ценах) и достаточно сильно скорректировавшиеся цены на самые рискованные активы?

Скорее всего, восстановительный рост фондовых индексов продолжится до сезонного sell in May (Sell in May and go away, с англ. «Продавай в мае и уходи» — инвестиционная стратегия, по которой следует продавать ценные бумаги в начале мая и возвращаться на рынок с покупками в ноябре. — Forbes), который в этот раз уже, вероятно, станет полноценным разворотом к минимумам следующей рецессии 2023 года. В качестве основных аргументов за рост рынка в ближайшие три-четыре месяца можно выделить следующие:

• Системные продажи крупными институциональными инвесторами в основном завершились — пар выпустили, переоцененность рынка устранили и снова имеется достаточное количество свободных средств для нового входа в рынок. Объем средств в фондах денежного рынка в США (индикатор «избыточности» кеша в системе) вырос за 2019-2020 годы с $3 трлн до $4,75 трлн, а сейчас составляет $4,65 трлн.

• Корпоративный сектор накопил значительный объем свободных финансовых ресурсов — кеш на балансе нефинансовых компаний в США вырос за пандемию менее чем с $2 трлн до $3,3 трлн, что позволяет им наращивать выплаты дивидендов и выкуп собственных акций. Но этот ресурс будет постепенно угасать, так как за пандемию накопился и значительный объем долга, который предстоит начинать гасить в 2023-2025 годах. 

• Настрой розничных инвесторов отыграть потери и снова «прокатиться» на росте привычных технологических акций. По данным Bank of America, за прошлую неделю чистый приток в инвестирующие в акции фонды составил рекордные $17,1 млрд, и даже несчастная Кэти Вуд получила за две недели порядка $400 млн в свой фонд Ark Innovation ETF.

• Замедление роста инфляции, которая будет уже сравниваться с высокой базой начала прошлого года и, конечно, не скоро еще вернется к 2%, но от рекордных 7% вполне может уйти обратно к краткосрочно более приемлемым 3-4%. Особенно этого стоит ждать с окончанием зимы и падением цен на энергоносители в Европе и Азии. Вторым фактором в пользу замедления инфляции станет окончание пандемии, а значит — восстановление производственных цепочек и смягчение логистического и полупроводникового кризисов. 

• Оптимистичный настрой ФРС по экономике в среднесрочной (несколько месяцев) перспективе всегда перевешивает незначительное повышение ставок. Опасения скорой рецессии лишь тогда похоронят постковидный растущий тренд, когда ставка станет сдерживающей, а произойдет это не раньше, чем доходность по 10-летним облигациям США достигнет 2-2,5% и на рынке американского госдолга сформируется перевернутая кривая доходности (то есть доходность по краткосрочным бумагам будет выше, чем по долгосрочным).

Из всего этого инвестиционный вывод такой: пока продолжать играть от покупки в акциях и рискованных активах в целом, а в облигациях ждать более высокой по доходности точки входа. В российских же финансовых активах баланс рисков и ожидаемой доходности заставляет выбирать более низкие уровни для входа с фокусом на ОФЗ и менее подверженные санкционным рискам дивидендные и растущие акции (например, «Норникель» или «Яндекс»).