Сектор бесприбыльного процветания рухнет…

Вблизи кульминации всех больших пузырей фондового рынка как минимум один из предполагаемых светочей текущего цикла переживает эпический крах из-за мошенничества. Как следствие, приток свежего капитала в сектор ограничивается, когда он больше всего нужен, что ведет к еще большему кризису и чистке сектора от тех конкурентов, кто неспособен привлечь дополнительный капитал. Помните, неудачники всегда охотно финансируют плохие бизнесы, но мошенничество означает экстренные продажи. Именно страх повального мошенничества в секторе, а не экономика, ведет к концу пузыря.

После Enron сократился приток капитала в газоснабжение и энергетический сектор. Крах WorldCom и Qwest привел к замедлению роста оптоволоконного бизнеса. После краха Ивара Крюгера (Ivar Kreuger) и Сэмюэла Инсулла (Samuel Insull) начались десятилетия спада конгломератов и холдинговых компаний. После краха LehmanBrothers наблюдался многолетний застой андеррайтинга устаревших структурированных продуктов, и, я уверен, крах Мейдоффа (Madoff) привел к спаду инвестиций в пирамиды. В секторах, где эти компании ранее считались корифеями, всегда наблюдаются побочные эффекты – не говоря уже о кровавых побоищах. Как правило, если крупные игроки много обманывают, то даже честные ребята немного жульничают. И, учитывая начало агонии Tesla (TSLA – США), стоит задуматься о том, что случится с остальным сектором бесприбыльного процветания.

«Мы не можем конкурировать по цене».

«Мы также не можем конкурировать по качеству, характеристикам или сервису».

«Остается мошенничество, но я хочу, чтоб вы называли это маркетингом».

С тех пор как началось господство Amazon (AMZN – США) в розничной интернет-торговле, все неустанно повторяли, что прибыль (кратко- или среднесрочная) не имеет значения, если удастся быстро завоевать рыночную долю. В некоторых секторах с большими потенциальными рынками это, возможно, и так, но сколько миру нужно мобильных приложений для выгуливания собак стоимостью миллиард долларов? Сколько предполагаемых «революционных» индустрий просто брали существующую индустрию, добавляли маркетинговые фишки и, возможно, пользовательское приложение, после чего активно предлагали пользователям скидки, чтобы завоевать рыночную долю, по пути генерируя взрывной рост доходов. Если продаешь продукт намного дешевле себестоимости, то, конечно, люди перейдут на твой продукт.

Действительно ли революционна компания WeWork? Или же она завоевала рыночную долю в сфере аренды офисов, добавив пивные холодильники и существенно занизив цены в сравнении с конкурентами за счет акционерного капитала? Ожидается, что в этом году убытки WeWork будут примерно равны доходам. И это не новый стартап, компания существует уже 9 лет и имеет большой охват. Должны ли ее убытки быть равны доходам? Если бы WeWork оценивала аренду с расчета на доход порядка 5%  без заемного капитала (как и конкуренты в секторе недвижимости), имела ли бы она такую же рыночную долю? Что если текущая структура издержек компании неконкурентоспособна в сравнении с такими авторитетными игроками, как Regus? Задумайтесь об этом на минутку.

Даже явные победители в своей категории, такие как Uber и Lyft, революционизировавшие индустрию, вечно конкурируют друг с другом в чисто товарной индустрии за счет акционеров, готовых ежегодно терять миллиарды. Если акционеры заставят их получать приемлемую прибыль с каждого миллиарда инвестиций, будут ли цены по-прежнему достаточно привлекательными, чтобы удержать пользователей? Если умножить их денежный поток на разумный коэффициент, будет ли их рыночная капитализация такой же, как сейчас? Я мог бы продолжать до бесконечности – существуют тысячи таких бизнесов, астрономическими темпами наращивающих доходы и убытки, но продолжающих привлекать инвесторский капитал.

Amazon – редкое исключение, когда много лет компания несла убытки, одновременно быстро наращивая оборот, но затем все же стала прибыльной. У большинства компаний-подражателей нет шансов стать прибыльными – структура их бизнеса просто не позволяет этого. И даже победители торгуются по сумасшедшим ценам. Но им удалось убедить инвесторов продолжать их финансировать, потому что они – «Amazon» своего сектора.

Без свежей наличности многие из этих бизнесов рухнут – очень быстро. Все потому, что они – не бизнесы, а захватчики рыночной доли в индустриях с высокой конкуренцией и низким порогом входа. Сделать стильный логотип и продавать продукт в убыток – нежизнеспособный подход, если не найти того, кто будет все это финансировать. А главное, после десятилетия бесприбыльного процветания у инвесторов укрепилось ложное чувство уверенности. Когда пузырь начнет сдуваться, это будет происходить быстро и жестоко, так как, естественно, никто не захочет покупать убыточный бизнес, промотавший весь капитал. Интернет-пузырь создавался полдесятилетия, но испарился в считанные месяцы. Текущий пузырь лопнет так же быстро.

Хотя большинство компаний бесприбыльного процветания так и остались частными, многие котируются на глобальных фондовых рынках. Загляните в свой портфель. Если там есть что-то, чему не выжить без свежего акционерного капитала, если стоимость оправдана неограниченным ростом за счет будущего акционерного капитала, если компания так и не стала прибыльной, самое время пересмотреть ваши инвестиции. Крах и последующие откровения Tesla потрясут инвесторов до самых оснований. Хотя многие думают, что Tesla просто переоценена, другие знают о скелетах в шкафу, способных шокировать публику. Как показали похожие крахи, если лидер индустрии делает что-то незаконно, то можно ожидать, что и его конкуренты играют на грани законности и морали.

Если вернуться к вопросу о гигантском мошенничестве, то инвесторы наконец начинают понимать, что продавать автомобили в убыток, надеясь компенсировать его за счет объема, – нежизнеспособный бизнес. Добавление электрического двигателя к традиционному шасси не так революционно, как все надеялись (это лишь немного сложнее, чем добавить антиблокировочные тормоза и рулевой усилитель). Тем не менее Tesla – явный идейный вдохновитель сектора бесприбыльного процветания, где значение имеет лишь рост оборота, а прибыльность может бесконечно игнорироваться. Когда инвесторы потеряют на акциях Tesla свыше $60 млрд и узнают, что их облигации тоже сильно обесценились, они перестанут инвестировать и в другие убыточные стартапы. Крах Tesla послужит катализатором для разворота остального сектора бесприбыльного процветания.

3-й квартал 2018 г. был пиковым для предполагаемой «прибыльности» Tesla. 4-й кв. 2018 г. будет пиковым для поставок. В 1-м кв. 2019 г. оба показателя начнут идти на убыль. Дальше – только спад…