Взорвется ли паритет риска…???

Источник: ADVENTURESINCAPITALISM.COM

Автор: Харрис «Каппи» Капперман (Harris “Kuppy” Kupperman)

Когда что-то настолько широко распространенное рушится, обычно это происходит зрелищно.

Американский фондовый рынок рос четыре десятилетия. В короткие мгновения его падения сильно росли государственные облигации. То, что эти два класса активов, казалось бы, компенсируют друг друга, сглаживая профиль прибыльности, не ускользнуло от внимания некоторых фондовых менеджеров, создавших портфели, включающие и то и другое. Затем, чтобы лучше разрекламировать такие портфели институциональным инвесторам, опасающимся потерь, преобладающей стратегии дали псевдоинтеллектуальное название «паритет риска».

Надежность фондов, использующих паритет риска, поражала многих наблюдателей, особенно после испытания огнем во время всемирного финансового кризиса. Как следствие, портфельные менеджеры сделали логичный следующий шаг и добавили щедрое кредитное плечо – потому что в финансах, когда делаешь обратное тестирование, любой доходный поток работает лучше с кредитным плечом.

Естественно, так как паритет риска продолжал приносить прибыль, эти фонды разрослись благодаря притоку средств. Стратегии паритета риска в той или иной форме сейчас преобладают в распределении активов многих институтов. Хотя каждый использует немного другой подход, данная стратегия сейчас применяется к триллионам долларов номинальной стоимости – длинные позиции и по акциям, и по облигациям. Но не является ли это мощной бомбой замедленного действия?

Важно сделать шаг назад и спросить: что создало такой гладкий поток прибыли с паритета риска? Инвесторская гениальность или сорок лет падающих процентных ставок, систематично увеличивавших мультипликаторы фондового рынка, в то же время снижая доходность облигаций? Что, если все эти стратегии были всего лишь шумом?

Отсюда напрашивается следующий логичный вопрос: что будет, если цикл процентных ставок развернется и начнется продолжительный период их роста и снижения мультипликаторов фондового рынка?

Я отчетливо помню, как в самый мрачный коронавирусный период в марте 2020 г. было несколько дней, когда фондовый рынок падал вместе с облигациями. Такое сложно забыть, ведь это так необычно. Я повторял себе: «Странно…»

Позже мы узнали, что во время глобальных маржинальных требований, вызванных коронавирусом, некоторые фонды, использующие паритет риска, были вынуждены сократить кредитное плечо и продать позиции и по акциям, и по облигациям. Впервые на моей памяти облигации не повели себя как ожидаемый хедж против обвала фондового рынка. Они даже ускорили этот обвал, так как рухнула стоимость залога.

Когда стратегия становится слишком массовой, особенно при избыточном кредитном плече, чтобы умножить прибыль, часто можно наблюдать, как она ведет себя «странно» вблизи стрессовых точек. Всё потому, что когда у какого-нибудь крупного игрока возникают неприятности, он сбывает свои позиции, запуская цикл обратной связи, неприятности возникают у других, и они тоже вынуждены продавать, – попросту возникает цепная реакция.

К счастью для всех, вмешалась Федеральная резервная система (ФРС), предоставив неограниченную ликвидность. Оказалось, что это отличное время для покупки практически всего, чему присвоен код CUSIP. Однако та мартовская неделя должна была послужить тревожным сигналом для всех в мире паритета риска. Но я подозреваю, что вместо этого они сделали несколько небольших корректировок и продолжили использовать свою прежнюю стратегию.

Я какое-то время недвусмысленно писал о том, что цикл дезинфляции разворачивается. Да, я немного поспешил, и цикл этот превзошел мои самые смелые ожидания. Однако именно так возникают пики. Но теперь, когда мы каждый день наблюдаем новые и необычные разновидности инфляции, становится всё более очевидно, что многодесятилетний дезинфляционный цикл развернулся.

Стоит только цепочкам поставок начать выходить из строя, как цены сразу подскакивают. Подождите, когда глобальные центральные планировщики по-настоящему запустят свои «решения», и тогда инфляционное давление естественным образом станет отчетливее.

Для многих рисковых активов это обернется плохо – тогда как  американские облигации тоже будут распродаваться из-за инфляционного давления. Не думаю, что большинство портфелей с паритетом риска готовы к тому, что грядет.

Распродажа паритета риска в марте 2020 г. была предупреждением, на которое всем стоило обратить внимание. Сейчас облигации и акции снова ведут себя ненадежно. За последние месяцы в худшие дни и акции, и облигации распродавались одновременно. Рынки начинают включать в цены инфляционные ожидания – постепенно, а потом внезапно.

Что, если ФРС не подстрахует фонды, использующие паритет риска? Что, если ФРС будет вынуждена сосредоточиться на провальной энергетической политике, исковерканной экологическим, социальным и корпоративным управлением? Портфель 60/40 может пострадать в плохие времена, если не уменьшить кредитное плечо.

С марта 2020 г. я был убежден, что фонды, использующие паритет риска, зрелищно рухнут, как только подскочат инфляционные ожидания, так как обе их ставки посыплются.

Близится развязка этой теории. Я не говорю, что это произойдет завтра; возможно, понадобится несколько кварталов, но, думаю, стратегии паритета риска уже вошли в стадию агонии. Когда что-то настолько широко распространенное рушится, обычно это происходит зрелищно. Подозреваю, что будет жарко.