Американская долговая бомба ФРС

Автор: Адам Хамильтон (Adam Hamilton)

В ожидании первого почти за десять лет повышения ставок Федеральным резервом трейдеры работают сверхурочно, пытаясь определить его время и влияние на рынки. Они тщательно следят за теми же данными по безработице и инфляции, используемые ФРС для начала ужесточения. Но есть еще одна проблема для ФРС, которую мало кто обсуждает – банкротство американского правительства. Политика нулевых процентных ставок Феда заложила серьезную долговую бомбу в США.

В конце 2008 года американские фондовые рынки пережили первую настоящую панику акций с 1907 года. Этот ураган страха, которая случается раз в сто лет, оказался катастрофическим. Всего лишь за один месяц к октябрю 2008 года ключевой фондовый индекс S&P 500 рухнул на 30%. Более 6/7 этих потерь произошло за 2 недели, это был масштабный провал на 25.9%! Это превысило порог паники на бирже, который представляет собой спад более чем на 20% за пару недель.

Такие экстренные продажи привели к столь высокому уровню страха, что после этого S&P 500 потерял еще 11.4% меньше, чем за месяц! У руководства американского центробанка определенно не было иммунитета к такой грандиозной панике, поэтому оно погрузилось в нее вместе с трейдерами. В ФРС опасались, что эффект богатства от паники на фондовой бирже, а именно – тенденция дешевеющих акций затормаживать потребительские расходы – приведет всю американскую экономику к пропасти в виде новой великой депрессии.

Так что руководство центрального банка действовало быстро, попытавшись восстановить доверие посредством поддержки раздавленных фондовых рынков. ФРС понизило свою ключевую ставку федеральных фондов в два отдельных этапа в октябре 2008 года, каждый раз – на 50 базисных пунктов. Это определенно не остановило экстремальную продажу акций, так что ФРС в отчаянии провела грандиозное сокращение ставок на 100 базисных пунктов в декабре! Это обвалило ставку федеральных фондов до нуля, ознаменовав эпоху политики нулевых процентных ставок (ZIRP).

Реализация политики нулевых процентных ставок – это крайняя мера, к которой центральные банки прибегают редко. Она используется в случае чрезвычайных экономических ситуаций, а затем быстро сворачивается. И действительно, во время паники, приведшей к политике ZIRP, руководство ФРС обещало, что в высшей степени искажающие условия будут временными. Однако прошло уже 6.9 лет, а ZIRP по-прежнему в силе! ФРС не хватило смелости, чтобы нормализовать свою экстремальную политику для борьбы с паникой на фондовых рынках.

Политика ZIRP крайне проблематична на всех фронтах. Она вносит существенные искажения на фондовых рынках, высвобождая поток легких денег, вызывающий завышение цен. Кампании ФРС, связанные с нулевыми процентными ставками и количественным смягчением путем запуска печатного станка, подогревали экстраординарный подъем фондовых рынков в последние годы. Американские корпорации позаимствовали более триллиона долларов по рекордно низким ставкам ФРС, используя дешевые кредиты для повышения цен на свои акции посредством обратных выкупов.

Компании, конечно же, не были единственными крупными заемщиками, воспользовавшимися преимуществом необычайно низких ставок. Паника на фондовых рынках и ее последствия также оказали колоссальное влияние на федеральное правительство Соединенных Штатов. Решающие президентские выборы проводились в начале ноября, всего лишь через неделю после того, как американские фондовые рынки обесценились почти на треть за один месяц. Испуганные американцы отчаянно хотели изменить хоть что-нибудь.

Провокация состоит в том, что показатели фондового рынка перед американскими президентскими выборами являются одними из лучших предсказателей их исхода. С 1900 года судьба фондовых рынков США в сентябрях и октябрях перед выборами в начале ноября предсказывала победителя в 26 из 29 случаев. Процент успеха – 90%! В 10 из 12 случаев, когда фондовые рынки обваливались за те последние 2 месяца, действующая партия проигрывала.

А при обвале индекса S&P 500 на 24.5% в сентябре и октябре у правящей партии республиканцев не было шансов победить на выборах. Барак Обама (Barack Obama), кандидат от демократов, получил 52.9% голосов избирателей, а затем вступил в должность в январе 2009 года. Он представляет американскую политическую партию, которая всегда была известна своей фанатичной любовью к чрезмерным государственным расходам. Политика нулевых процентных ставок существенно усилила ее.

Экстремальные искусственно заниженные процентные ставки ФРС были установлены прямо перед избранием Обамы и его инаугурацией. В этих выборах, сопровождаемых паникой на фондовом рынке, демократы также завоевали решающее большинство в Сенате и Палате представителей США. Так что партия, горячо верящая в то, что большое правительство – это решение всех проблем, контролировала все уровни власти, и она бросилась наращивать государственные расходы.

Но неудивительно, что уже всерьез погрязшее в долгах американское правительство не имело профицитного бюджета, так что единственный способ тратить больше состоял в том, чтобы вначале заимствовать эти деньги на рынке. Обычно процентные ставки действуют как важный ограничитель правительственного заимствования. Чрезмерный выпуск облигаций (спрос на деньги) ведет к повышению процентных ставок, что повышает затраты на обслуживание долга и естественным образом ограничивает рост задолженности.

Но, вначале посредством политики нулевых процентных ставок, а затем – количественного смягчения, Федеральный резерв систематически снял все ограничения свободного рынка на правительственные расходы. Политика ZIRP свела краткосрочные процентные ставки почти к нулю, а федеральное правительство радостно бросилось брать в долг почти бесплатно. Затем ФРС начала активно создавать новые деньги из воздуха для покупки американских правительственных облигаций – классическая монетизация долга.

Эта грубая махинация ФРС естественным образом привела к рекордному росту государственных расходов и дефицитов, как в абсолютном отношении, так и относительно экономических показателей США. Этот первый график описывает последние за последние 65 лет. Обратите внимание, что конец финансового года у американского правительства приходится на 30 сентября, так что 2015 год уже отражен в отчетности. Ущерб, который ФРС и демократы нанесли американским финансам, просто поразителен.

Отношение государственный долг/ВВП: федеральные профициты - (зеленым), дефициты - (красным), федеральные расходы – (синим), бюджетные поступления – (желтым)

За полвека, оканчивающиеся 2007 годом до этой экстремальной паники на фондовом рынке в 2008 году, расходы федерального правительства США в среднем составляли 20.3% от валового внутреннего продукта страны. За годы президентства Обамы они выросли до рекордных 25.2% в 2010 году, а в среднем – до 23.6%. Это примерно на 1/6 выше долгосрочной нормы, то есть триллионы долларов новых правительственных расходов свыше прецедента. Демократы не экономили на правительственной щедрости!

Они финансировали свои рекордные траты рекордными займами, о чем свидетельствуют громадные красные шкалы федерального дефицита. На протяжении 50 лет до великой фондовой паники федеральные годовые дефициты в среднем составляли 2% от ВВП. И, надо воздать должное демократам, на время затратного правления Рональда Рейгана (Ronald Reagan) в 1980-е годы приходились одни из самых больших дефицитов перед паникой. Но Обама и его демократический Конгресс побили эти рекорды.

При Обаме дефициты взлетели до сумасшедше рекордных 9.8% от ВВП в 2009 году, согласно недавних данных министерства финансов США и Федерального резерва! Средний уровень за годы президентства Обамы составил 6.1% от ВВП, что более чем втрое выше полувекового прецедента! Правительственные расходы с начала паники на фондовом рынке при демократах были совершенно немыслимыми. Этого не могло произойти без махинации ФРС с нулевой процентной ставкой.

К счастью, эти экстремальные дефициты пришли в норму в последние годы, на что Обама любит указывать в своих политических речах. Рекордные правительственные расходы откатились к просто сверхвысоким уровням, а налоги в качестве доли от ВВП выросли вместе со простимулированными ФРС американскими фондовыми рынками. Но повышенные федеральные чеки кратковременны, так как медвежьи рынки акций сбивают их, как это было очевидно при циклических медвежьих рынках начала и конца 2000-х годов.

Но гораздо более крупной проблемой, чем неприемлемые налоговые чеки федерального правительства, является доля этих рекордных дефицитов в задолженности федерального правительства. В то время как дефициты – это то, насколько каждый год расходы превышают доходы, долг – это сумма чрезмерных расходов за все годы нарастающим итогом. Простое замедление уровня чрезмерных трат даже не начнет решать проблему уже накопленной задолженности. И это и есть долговая бомба Феда.

Представьте, что вы имеете доход в $100,000, но также и кредитно-карточную задолженность на сумму в $100,000, накопленную после многолетнего превышения расходов над заработком. Даже если вы прекратите жить не по средствам и брать в долг, эта серьезная долговая нагрузка останется при вас. И если процентные ставки, взимаемые по этим кредитным картам, вырастут достаточно высоко, простое обслуживание существующего долга может запросто угрожать вам банкротством. Американское правительство теперь оказывается в этой ужасной ситуации.

Следующий график рассматривает общий объем федерального долга за последние 35 лет. Помимо этого, приводятся некоторые средние годовые процентные ставки. Они включают доходы по годовым и десятилетним казначейским облигациям, которые представляют ставки процента по краткосрочным и долгосрочным обязательствам. А синяя линия – это эффективная процентная ставка США, то есть реальные деньги, которые американское правительство платит в виде процентов каждый год, поделенные на федеральный долг. Это то, что не дает спать по ночам чиновникам из ФРС.

Доходность 10-летней государственной облигации США – (черным), 1-летней – (белым)

В период с 1983 по 2007 годы, то есть в промежутке между паниками на фондовом рынке, который длился четверть века, федеральная задолженность США ежегодно возрастала в среднем на 8.7%. Вашингтон тратил почти на 9% больше, чем получал налогов. И в годы президентства Обамы с 2009 года на удивление не слишком сильно превысил этот прецедент, когда средний прирост долга составлял 9.5%. Это всего лишь на 1/11 больше. Но чистый долларовый масштаб этого заимствования был невероятным.

За годы правления Обамы федеральный долг взлетел на $8.7 трлн, или на 87%! Этот абсолютный прирост долга за 7 лет составил столько же, сколько за предыдущие 25 лет! Акселерация чистого долга с начала паники на фондовых рынках без труда видна на этом графике. Она отражается в виде параболического подъема, что очень опасно, если говорить об уровнях федеральной задолженности, сегодня превышающих размер всей экономики США! Это стало возможным благодаря политике нулевых процентных ставок Феда.

На протяжении четверти века до паники на фондовых биржах доходность одно- и 10-летних казначейский облигаций США в среднем составляла 5.6% и 6.9%. Эти справедливые рыночные ставки отражали, во сколько обходилось американскому правительству заимствование на рынках облигаций. Они выполняли функцию сдерживания роста задолженности, потому что было дорого платить проценты по существующему долгу. На протяжении этих 25 лет средняя эффективная процентная ставка для американского правительства составляла 6.4%.

Но грязные манипуляции ФРС после паники на фондовых рынках радикально изменили преобладающие процентные ставки по обеим сторонам кривой доходности. Якобы временная кризисная мера ФРС, заключающаяся в политике нулевых процентных ставок, агрессивно потащила за собой вниз все краткосрочные ставки. И американское правительство бросилось извлекать выгоду из этих дешевых денег, превращая казначейские облигации, выходящие в тираж, в новые облигации с более короткими средними сроками погашения.

И вскоре после начала политики ZIRP ФРС официально запустила количественное смягчение (КС) в начале 2009 года. КС – это просто изящный эвфемизм для монетизации долга, создания новых денег из воздуха для покупки облигаций. Первая фаза КС расширилась до прямой скупки американских казначейских облигаций Федом, которая продолжилась во время второй и третьей фаз КС в еще более обширных масштабах. ФРС очень прозрачно и беззастенчиво признала, что скупает казначейские облигации, чтобы манипулировать долгосрочными процентными ставками в сторону понижения.

Когда ФРС создает деньги для скупки облигаций, этот добавочный спрос стимулирует рост цен на них. А чем выше цена любой облигации, тем ниже ее доходность. КС позволило администрации Обамы брать в долг гораздо больше денег, чем она могла когда-либо надеяться в нормальных рыночных условиях. Но процент, который платило американское правительство за обслуживание этого долга, был искусственно занижен, подобно временной низкой ставке по кредитным картам.

Поскольку государственный долг стремительно рос с момента паники на фондовых рынках благодаря крайне непомерным расходам демократов, упрощенным Федом, процент, выплачиваемый на каждый доллар, падал. Предварительные данные за финансовый 2015 год, который только что завершился, предполагают, что эффективная процентная ставка по всему невероятному долгу американского правительства в размере $18.7 трлн составила менее 2.2%! Это бомба замедленного действия для ФРС – критическое рассмотрение повышения ставок.

Когда Фед поднимет ставки, весь комплекс процентных ставок, включая доходы по казначейским облигациям, вырастет, чтобы это отразить. И это – колоссальная проблема для американского правительства, по уши погрязшего в долгах. За финансовый 2015 год правительству США пришлось заплатить $402 млрд процентных расходов по своему колоссальному долгу, это меньше 2.2%. Это всего лишь около трети от средней эффективной процентной ставки за четверть века, до того, как Федом были запущены политика ZIRP и КО.

Если ФРС полностью нормализует процентные ставки, к чему ее, в конечном счете, вынудят мировые рынки облигаций, желает она этого или нет, встанет вопрос о самой финансовой устойчивости американского правительства. При средней эффективной процентной ставке до начала политики ZIPR в размере 6.4% процентные расходы по $18.7 трлн правительственного долга взлетят до $1,200 млрд в год! Это, скорее всего, окажется непреодолимым препятствием для американского правительства.

Существует два вида расходов, которые несет правительство США, - это необходимые и дискреционные. На первые приходится более 60% всех трат, и они осуществляются автоматически. Сюда включены гигантские социальные программы, работающие на автопилоте, вроде «Медицинского попечения» (Medicare) и «Социального обеспечения» (Social Security). Эти платежи по социальным программам невозможно сократить без громадной негативной реакции зависящих от них избирателей, и демократы ни за что не понизят правительственные выплаты.

Оставшаяся меньшая часть всех расходов является дискреционной, и включает все остальное, чем занимается федеральное правительство, включая вооруженные силы. В 2015 году на эти дискреционные расходы приходилось в сумме около $1.1 трлн из $3.4 трлн или около того. Если повышение ставок Федом вернет процентные ставки к нормальным уровням, только обслуживание существующего долга будет стоить американскому правительству на $800 млрд больше. Это поглотит почти ¾ всех дискреционных расходов правительства!

Это кошмарный сценарий для американского правительства, в которое входит и Федеральный резерв. Такой гигантский скачок процентных расходов вызовет катастрофические сокращения в государственных службах, включая армию (54% дискреционных расходов). Единственной альтернативой было бы «финансирование» этих растущих выплат по процентам за счет выпуска новых долговых обязательств. Но это подобно займам по кредитным картам для выплаты процентов, это только раскручивает долговую спираль.

Даже если грядущий цикл повышения ставок Федом будет постепенным и пролонгированным, если мировые рынки воздержатся от давления на руку ФРС, последствия для американского правительства все равно ужасны. Если новые эффективные процентные ставки, которые США будут вынуждены платить, составят всего лишь половину от прежних, докризисных средних ставок, или 4.3%, это все равно удвоит ежегодные процентные выплаты правительства!

Резкое увеличение расходов на обслуживание долга на $400 млрд было бы таким же катастрофическим относительно дискреционного бюджета в $1,100 млрд, как и скачок на $800 млрд. Придется либо провести драконовские сокращения правительственных расходов на зарплаты и услуги, либо допустить масштабное увеличение дефицитов. А нынешние бюджетные дефициты являются сверхрискованными, так как они существенно увеличивают шансы на то, что мировые рынки вынудят ФРС поднять процентные ставки гораздо быстрее, чем хотелось бы ее руководству.

Сегодняшняя вымышленная страна рекордно низких процентных ставок Феда вкупе с рекордно высокими уровнями федеральной задолженности является чрезвычайно опасной. Это в буквальном смысле бомба замедленного действия, которая действительно грозит банкротством правительству США! Я решительно подозреваю, что эта жуткая ситуация гораздо сильнее давит на умы чиновников Феда, когда дело доходит до решения о повышении ставок, чем обычные проблемы, связанные с занятостью, инфляцией и рыночным влиянием.

Благодаря поразительно безрассудным чрезмерным правительственным тратам при Обаме, ставших возможными из-за политики ZIRP и КС Феда, существует реальная возможность того, что ФРС не может даже попытаться начать новый полноценный цикл повышения ставок. Руководство Феда может попытаться манипулировать ставками в сторону понижения навсегда или рисковать самим своим существованием. А еще политика реально вступит в игру, ведущую в решающие президентские выборы следующего года. Помните, что Дженет Йеллен (Janet Yellen) – убежденная демократка.

Циклы повышения ставок ФРС наносят очень большой ущерб фондовым рынкам. Конец легких денег ударяет по акциям сразу с нескольких фронтов. Более высокие ставки замедляют государственные расходы в целом, что негативно скажется на корпоративных продажах и прибылях, а также приведет к более высокой стоимости акций. Процентные выплаты также возрастают, что также негативно скажется на прибылях. Помимо всего этого, рост доходности по облигациям превратит акции в относительно менее привлекательные. Так что фондовые рынки не достигнут успеха в циклах повышения ставок.

А если учесть, что судьба фондовых рынков в конце следующего года имеет 90-процентный шанс на предсказание результата следующих президентских выборов, трудно представить, чтобы Йеллен взяла на себя риск абсолютной гарантии проигрыша своей партии. А так как повышения ставок вначале ведут к быстрому росту федерального дефицита, и сокращения расходов будут встречены агрессивным сопротивлением, ФРС под началом Йеллен едва ли поднимет ставки фактически в год президентских выборов.

Так что с такими серьезными последствиями для главы ФРС, если процентные ставки даже начнут приходить в норму, с трудом представляется новый большой цикл повышения ставок. Крайне маловероятно, чтобы управляемый демократами сверх мягкий Фед рисковал подорвать управляемое демократами феноменально расточительное американское правительство. С помощью своих дико безответственных политик ZIRP и КО ФРС создала американскую долговую бомбу, которую, похоже, невозможно обезвредить.

И если ФРС не сможет фактически больше поднять ставки из-за катастрофического влияния, которое это окажет на правительство США, первичным бенефициаром будет золото. Наряду с подъемом фондового рынка, простимулированным за счет политики ZIRP и КС Феда, главная причина такой слабости золота в последние годы состоит в опасении спекулянтов фьючерсами, что повышения ставок ФРС обвалят этот актив с нулевой доходностью. В этом есть доля иронии, потому что история доказывает совершенно противоположное!

Но если трейдеры дойдут до понимания того, что ФРС загнала себя в настолько безвыходное положение, что любая полноценная нормализация ставок невозможна без того, чтобы обанкротить американское правительство, инвесторы толпой побегут к золоту. Оно процветает в среде низких реальных ставок, естественном последствии манипуляций центрального банка процентными ставками. А когда золото будет наслаждаться инвестиционным ренессансом, копеечные золотые акции вырастут в цене.

Суть в том, что радикально беспрецедентная политика доступных денег ФРС с начала паники на фондовой бирже создала опасную бомбу государственной задолженности. Политика нулевых процентных ставок и количественное смягчение искусственно занизили процентные ставки до рекордных минимумов, сделав возможным эпический перерасход средств демократическим правительством при Обаме. Возникшая в результате долговая нагрузка стала настолько масштабной, что просто нормальные процентные ставки в буквальном смысле обанкротят американское правительство.

Этот возглавляемый демократами Фед не намерен приступать к полноценному циклу повышения ставок, если это подвергнет серьезной опасности его руководителя.  Суровая реальность этой ситуации, скорее всего, означает заниженные ставки на более длительный период времени. В то время как Фед может осуществлять отдельные символические повышения ставок через неопределенные промежутки времени, полная нормализация ставок не произойдет, учитывая смертельный риск таких мер для правительства США. Актив, который будет с наибольшей вероятностью процветать при сценарии вечно заниженных ставок – это золото.