Базель III пошлет золото на луну?

Ряд комментаторов прогнозировали, что из-за правил банковского регулирования Базель III золото взлетит в цене (нет, эта статья не о нашем взгляде о том, что на самом деле не золото растет, а доллар падает, что во время шторма не маяк поднимается, а тонущий корабль идет ко дну).

Так ли это? Легко сказать – как и в случае всех остальных прогнозов о росте золота до бесконечности – «подождем и увидим». Но какое в этом удовольствие? Лучше рассмотрим суть утверждения, работу банков и то, что на самом деле говорится в этих правилах.

Итак, кто хочет понять банковские балансы и взгляд регуляторов на банковские риски? Другими словами, кто хочет понять, взлетит ли золото в цене?

Если вы все еще с нами, будем считать, что это о вас. Постараемся излагать кратко.

Банковский баланс

Банк берет взаймы, чтобы выдавать кредиты. Он зарабатывает, выплачивая меньшие проценты по займам, чем взимаются им по кредитам. Вместо займов и кредитов можно просто сказать, что банки финансируют свои активы, выпуская долговые обязательства.

Мы не будем фокусироваться на разнице в процентных ставках, так как для нашей сегодняшней дискуссии это второстепенно. Важно лишь одно. Процентные ставки по долгосрочным облигациям обычно выше, чем по краткосрочным векселям (хотя сейчас на рынке наблюдается так называемая инверсия кривой доходности, когда ставка по 10-летним облигациям Казначейства США ниже, чем по 1-месячным казначейским векселям).

Следовательно, банки крайне мотивированы использовать краткосрочные обязательства для финансирования долгосрочных активов. Издержки финансирования меньше, а проценты, заработанные на активе, больше. Но здесь возникает риск. Для наглядности воспользуемся крайним примером: использование бессрочных вкладов для финансирования 30-летних ипотечных кредитов. Согласно Федеральной корпорации по страхованию вкладов (FDIC), на момент написания этих строк средняя ставка по чековым счетам в США составляет 0.06%. Согласно Федеральному резервному банку Сент-Луиса, ставка по 30-летней ипотеке составляет 4.28%. Банк может заработать 4.22%, финансируя 30-летние кредиты за счет чековых вкладов (до издержек). Неплохой бизнес. Но есть одно «но».

Вкладчики могут снять свои средства, выписав чек!

И они сделают это при малейшем намеке на то, что банку что-то угрожает. Вопрос не в том, платежеспособен ли банк по общепринятым показателям. Платежеспособным принято считать, когда активы превышают пассивы или, возможно, доходы превышают расходы. Здесь вопрос не в этом.

Банк с обязательствами по чековым вкладам и с 30-летними ипотечными активами не является неплатежеспособным. Проблема в несовпадении сроков. Имейте в виду, что обязательства – это источник финансирования. Представьте, что вы берете взаймы у Питера, чтобы дать кредит Полу (Пол платит вам 5%, а вы платите Питеру 2%). Если Питер потребует вернуть его деньги, но ваш контракт с Полом говорит, что он может возвращать вам средства на протяжении 30 лет, вы окажетесь меж двух огней.

В подобной ситуации банк первым делом попытается продать закладную. Рынок закладных работает, и если банку удастся продать ипотеку по полной стоимости, то проблема решена. Он может заплатить вкладчику.

Но если все банки вовлечены в такую крайнюю степень трансформации сроков, то можно быть уверенным в двух вещах. Во-первых, схема рухнет. И во-вторых, когда она рухнет, на ипотечном рынке не будет заявок не покупку. Всем банкам будет одновременно нужно продать закладные. А покупать будет некому.

Банки либо не смогут продать ипотеки, либо понесут ужасные убытки, если будут вынуждены скинуть цену, лишь бы продать. И это гарантия не только массовых изъятий вкладов из банков, но финансового кризиса.

Риск в глазах регуляторов

Обратите внимание, что здесь есть две отдельных проблемы. Существует риск, что в любое время могут потребовать платежи по обязательствам, а также риск, что актив можно будет продать только в убыток.

Обязательства банка в совокупности представляют его капитал. Банк может использовать несколько видов капитала. Спектр риска варьируется от акционерного капитала до бессрочных вкладов (или межбанковских займов).

Поскольку собственники банка не имеют права заставить банк выкупить их акции, акционерный капитал банка самый безопасный. Но недостаток в том, что он также очень дорого обходится. Ни один банк не смог бы оставаться у дел, продавая акции и ссужая вырученную наличность. Банкам лучше бережливо использовать акционерный капитал.

Бессрочные вклады обходятся намного дешевле (практически бесплатно в США). Как показано выше, недостаток в том, что бессрочные вклады в любой момент могут потребовать вернуть.

Между акционерным капиталом и бессрочными вкладами есть еще другие обязательства, такие как долгосрочные облигации. Банк может продавать 10-летние облигации. Издержки будут значительно выше, чем в случае бессрочных вкладов, но ниже, чем по акциям. Или же банк может принимать срочные вклады, например, посредством 5-летних депозитных сертификатов.

Что касается активов, то здесь спектр риска варьируется от краткосрочных казначейских векселей до долгосрочных ипотек. Банк может только покупать краткосрочные векселя. Так будет безопасно, но невыгодно, так как обычно ставки по ним не слишком высокие. Или же он может покупать долгосрочные облигации, но, как показано выше, существует риск, что, когда банку понадобится их продать, он понесет большие убытки. И убытки эти могут зависеть от стоимости залога (жилой недвижимости в данном случае) и условий рынка облигаций.

Если бы банки были строго частными компаниями, то они нашли бы способы безопасно функционировать. Первый риск убытков приходится на акционеров, так что собственники должны быть максимально мотивированы благоразумно управлять риском. Исторически, когда они были свободны это делать, они так и поступали.

Но сегодня это не так.

Сейчас преобладает режим морального риска: страхование вкладов, денежная политика, кредиторы последней инстанции и, конечно же, дотации. Совокупный эффект в социализации убытков, что дает собственникам банков совершено иную мотивацию. Все эти меры побуждают банки брать на себя как можно больше риска, поскольку прибыль все равно останется им.

Для компенсации такой извращенной мотивации и было введено банковское регулирование.

Регуляторная политика

Банковские регуляторы берутся за каждую сторону баланса отдельно. Для пассивов – опять же, эту сторону называют «капиталом» – предусмотрены категории. Цель регуляторов – оценить, на сколько капитала банк может рассчитывать, оказавшись в стрессовой ситуации. То есть, какая часть финансов не будет или не может быть востребована инвесторами, также испытывающими затруднения или просто паникующими.

Для активов регулирование предусматривает оценку риска. Регулятор хочет оценить вероятную реализационную стоимость каждого актива не в нормальное время, а когда рынок переживает стресс. Сюда входит риск дефолта эмитента актива (например, облигаций), а также риск снижения стоимости залога или самого инструмента.

Применяются формулы, и в деталях разобраться сложно. Но суть этой идеи отражена в концепции коэффициента чистого стабильного финансирования. Данный показатель отображает отношение наличных финансов (пассивов) к тому, сколько финансов понадобится на каждый актив. Акционерный капитал и долгосрочные облигации считаются очень стабильными. Бессрочные вклады и межбанковские однодневные кредиты нестабильны. Казначейские векселя считаются не нуждающимися в стабильном финансировании, так как их всегда можно сбыть, либо их срок погашения быстро истечет. Ипотеки нуждаются в высоком коэффициенте стабильного финансирования.

Можно представить себе банк зажатым в щипцы. С одной стороны кредиторы банка требуют вернуть свои финансы, а с другой банк пытается продать активы, чтобы им заплатить.

И теперь мы подходим к золоту.

Комментаторы утверждают, что, согласно нормам Базеля III, золото скоро станет «активом первой категории». Если вернуться к нашей любимой цитате физика Вольфганга Паули (Wolfgang Pauli), это даже не ошибочно. Как мы упоминали, категории относятся к банковскому капиталу, то есть пассивам, к тому, как банк финансирует свой портфель активов. Золото сюда не относится.

Золото согласно Базелю III

Золото – это актив. Согласно новым нормам, золоту присваивается требуемый коэффициент стабильного финансирования 85%. Такой же коэффициент у акций. Другими словами, регуляторы считают золото таким же рисковым и поэтому хотят гарантировать, чтобы банки финансировали его преимущественно за счет обязательств, по которым не могут преждевременно потребовать вернуть средства. То есть, за счет дорогих обязательств.

Золотому сообществу не следует радоваться этому как чему-то хорошему для золота. Нам стоит возмущаться. Золото не такое рисковое, как акции. У золота нет риска дефолта, а риск его цены не так высок. Небольшое количество золота на балансе служит хеджем. Оно сокращает просадку (мы планируем скоро опубликовать статью об этом).

Всемирный совет по золоту направил Федеральной резервной системе (ФРС) комментарии по предложенным «Улучшенным пруденциальным стандартам и требованиям к ранним восстановительным мероприятиям». Утверждается, что золото следует включить в «высоколиквидные активы» и не указывать для него требуемый коэффициент чистого стабильного финансирования.

Всемирный совет по золоту привел цитаты HSBC, UBS и других банков и банковских ассоциаций, а также Лондонской ассоциации участников рынка драгоценных металлов. Все они выступают за низкое или нулевое требуемое стабильное финансирование.

Базель III присваивает золоту далеко не низкий коэффициент – 85%.

Пустая болтовня о физическом и бумажном золоте

Мы заметили у золотых комментаторов еще одну ошибку, заслуживающую, на наш взгляд, внимания. Много шума было вокруг различия между бумажным золотом и золотыми слитками, находящимися в банковском хранилище или у доверенного попечителя. Утверждалось, что проведение такого различия не будет мотивировать банки торговать бумажным золотом. Нам говорят о подавлении цены и ложно утверждают о том, что на каждую физическую унцию приходится 92 бумажных. Согласно этому заблуждению, благодаря проведению такого различия банки будут предпочитать владеть реальным золотом, а не бумажными контрактами.

Однако Управление контролера денежного обращения, ФРС, FDIC и Управление по надзору за сберегательными учреждениями опубликовали документ, показывающий другое:

«Банк может присвоить активу нулевое значение оценки риска… в частности физическому золоту, находящемуся в собственных хранилищах банка или в хранилищах другого банка на распределенной основе, если физические золотые активы компенсируются физическими золотыми пассивами [выделение наше]».

Да, физический золотой актив имеет такую же нулевую оценку риска, как наличные, – если золотой актив финансируется золотыми пассивами. Что такое золотые пассивы? Все то, что ненавидят золотые комментаторы: короткие золотые фьючерсные позиции, золотые свопы и т. д.

Другими словами, это та самая спекуляция, о какой мы еженедельно пишем в нашем отчете о спросе и предложении!

Банки могут владеть физическим золотом и продавать фьючерсы с небольшой наценкой. В таком случае банкам не нужно резервировать для золота дополнительное финансирование, так как рыночный риск цены золота хеджируется. Выражаясь простым языком, утверждение о преференциях физического золота относительно бумаги – пустая болтовня.